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[음식료] 왜 참치가격상승에도 동원F&B에 주목하시나요? 조회 : 591
증권가속보3 (116.37.***.133) 작성글 더보기
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2017/02/13 08:20
 

[음식료] 음식료 상상력투자노트 #7 - 왜 참치가격상승에도 동원F&B에 주목하시나요?


음식료 상상력 투자노트 #7 - 왜 참치가격상승에도 동원F&B를 주목하시나요?

음식료. 상상력이 필요하다. 탑다운으로는 정말 답이 안나온다. 미국 금리인상, 인플레이션 기대감, 속속 등장하는 대안섹터, 여전히 높은 밸류에이션. 그럼에도 기대의 끈을 놓지 말아 야할 이유가 있다. 궁극적인 경제의 이치는 수요와 공급 아니던가. 주식도 수요와 공급이다. 이렇게 관심이 없어져가면 주식의 공급(매도압력)도 이제 메말라가고 있다는 거다. 어디선 가 공급이 수요보다 작아지면 가격은 오른다고 분명히 들어보았을 것 같다. 그 시점은 언제 일지는 나도 모른다. 다만 어느 시점부터는 공급(매도압력)보다는 수요가 더 많은 주식들이 개별적으로 나올 수 있다. 이에 음식료에 상상력을 발휘해서 글을 써보려고 한다. 향후에도 하나의 홑씨라도 붙잡는 심정으로 상상력 노트를 써내려 가겠다. 계속 관심 부탁드린다.


왜 참치가격 상승에도 동원F&B를 주목하시나요?


딱하디 딱한 사정을 보유한 음식료 가운데, 주가 하락으로 가장 큰 고통을 받은 이들이 있 다면, 그것은 기존 음식료 주도성장주 들이다. 그 중에서도 특히 부진한 종목 중에 하나가 바로 동원F&B이다. 음식료/식품산업에 대한 기대치 하락, 16년 참치어가의 상승 등이 그 배경이 되겠다. (그림 1 참조)

최근 들어서 음식료에 대한 투자자들의 문의가 많다. 시장금리 및 유가가 우려만큼 급한 속 도로 움직이지 않고 있다. 이에 먹거리주식에 대한 시장의 호기심이 조금은 고개를 들고 있 는 듯하다.

며칠 전인 2/6 에는 이러한 호기심을 반영하는 듯이, 음식료 종목군이 한꺼번에 시세가 분 출한 날도 발생했다. 필자가 말해 온 바틈업 종목별로는 상상력 발휘가 필요하다는 생각에 모두가 갑자기 공감한 것 일까. 다음 날부터의 음식료 종목군 주가를 보면 꼭 그렇지만은 않은 듯 싶다(그림 2 참조).

잠시일수는 있어도 조금은 불어오기 시작한 음식료 온풍에도, 우려의 눈초리가 줄어들지 않 는 종목이 있는데, 그 종목은 바로 동원F&B다. 2/6 발생한 음식료 주가 상승일에도 철저히 소외된 주가흐름을 보였다.(2/6 주가수익률 : 동원F&B 0%, 오뚜기 9.9%, 농심 4.9%)

필자의 추측으로는 참치어가의 상승과, 식품업종의 높은 경쟁강도가 그 우려의 중심에 있다 고 생각된다. 그럼에도 불구하고 ‘장기투자자라면, 분명히 올해 중에는 동원F&B의 포지션을 늘려가야 한다’고 주장하고 싶다. 그 배경을 같이 한 번 뜯어보자.


1) “참치어가가 떨어질 것으로 보시나요?” - 아니다. 사실 그 반대의 가능성을 더 높게 본다. 2/9일 발간한 ‘음식료 상상력투자노트 #5 - 왜 참치를 못잡는 신라교역에 주목해야 할까요?’에서 언급한 것처럼 참치의 공급이 타이트하여(불규칙해진 어획), 유가 상승시 참치어가 상승의 가능성이 높다고 보고 있다. 이에 신라 교역에 주목할 것을 언급한 바 있다.(그림 3, 그림 4, 그림 5, 그림 6 참조)

“그럼 참치를 원재료를 쓰는 동원F&B에 부정적인 것 아닌가요? 어떤 생각으로 말씀하시는 건가요?”라고 의문이 들 수도 있겠다. 너무 생각이 급하다. 필자가 차근차근 설명해보겠다.

2) “식품부문의 이익 성장이 높아질 것으로 보시나요?” - 꼭 그렇지만도 않다. 식품부문은 PB의 확산, 온라 인유통의 성장과 더불어, 음식료기업 간의 과점강도가 약해지고 있다. 최근에도 CJ제일제당은 선방하고 있 으나, 대상은 부진한 실적을 기록했다. 식품부문의 경쟁상황은 만만치 않다. 동원F&B는 유가공부문에서 성 장을 기록 중이나, 다른 식품 카테고리에서 홀로 높은 성장을 기대하기도 쉽지는 않다.

“그것 또한 부정적이네요. 식품기업이 식품부문에서 경쟁이 심화되고 있다면 우려해야 하지 않나요?” 물론 그렇다. 그래서, 필자도 단기에는 실적에 부담이 존재할 수 있다고 본다. 다만 주목해야할 부분이 있다. 위 의 우려 요인 2가지는 동원F&B의 핵심 투자포인트가 아니다. 항상 투자는 투자포인트에 기반해서 해야한 다. 필자는 참치기업으로서 또는 식품기업으로서의 성장성을 동원F&B의 투자포인트로 보고 있지 않다.

3) ‘장기 메가트렌드인 식자재유통 사업을 가지고 있습니다’ - 필자는 음식료 대형플레이어의 과점에 베팅하 는 형태인 가격인상 스토리에 부정적인 입장이다. 또한 필자는 12~15년의 저금리에 기반한 매크로환경과 는 변화하는 외부환경을 가정하고 있다. 이에 음식료 개별주식의 밸류에이션이 다시 높아지기 위해서는 바 틈업으로 강력한 요인이 존재해야한다고 본다. 다시 말해서, 각 기업의 개별 성장스토리가 강력해야 한다. 필자가 보고 있는 음식료 카테고리 중에서 국내 사업 중에서는 양돈계열화와 더불어 식자재유통이 얼마 남 지 않은 장기 메가트렌드가 될 수 있을 것으로 본다. 필자는 식자재유통산업에서 동원F&B의 경쟁력이 대 형경쟁기업 가운데 가장 높다고 판단하고 있다. 그 이유를 같이 살펴보자.

4) ‘동원F&B는 식자재유통기업 중 투자에 대한 부담이 상대적으로 적습니다’ - 식자재유통산업은 높은 장기 성장성에도 불구하고, 우려가 존재한다. 그 우려 중 첫째는 투자부담이다. 동원F&B는 경쟁 대형식자재유통 기업 대비하여, 보다 투자에 부담을 줄일 수 있는 기반을 가지고 있다. 단일 식자재유통카테고리 기업이 아 닌, 종합식품기업으로 EBITDA가 경쟁사대비 안정적으로 발생한다. 또한 동원산업과의 물류인프라 공유로 관련 설비투자 부담이 절감되는 부분이 있다. 최근 동원산업의 동부익스프레스 인수건도 동원F&B에는 유 리한 요인으로 작용할 것이다.

5) ‘동원F&B는 식자재유통기업 중 메인시장에 대한 접근이 가장 유리한 구조입니다’ - 필자가 생각하는 식 자재유통시장의 메인시장은 ‘신선식품’시장이며, ‘일반레스토랑’시장이다. 필자의 레스토랑 근무시절의 경험 에 비추어보면, 신선식품을 공급해주는 사업자가 해당 레스토랑의 주공급업자이다. 가공식품은 구매빈도도 낮으며, 메인은 아니다. 동사는 삼조셀텍과 금천미트를 보유하고 있어, 거래 레스토랑 중 소스와 고기를 공 급하는 고깃집이 다수 존재하는 것으로 판단하고 있다. 이에 이들을 납품하는 과정에서 경쟁 대형식자재유 통기업 대비 신선식품 비중이 높을 수 있는 구조로 판단한다. 이 장점을 기반으로 향후에도 신선식품을 일 반레스토랑에 납품하는 데에 더 수월할 수 있는 구조로 판단한다. (그림 7 참조)

“그럴 수 있겠군요. 그렇지만 아무리 식자재유통부문 성장성이 좋아도, 기존 참치 및 식품부문의 마진 감소 가 적어야 하지 않을까요?” 중요한 지적이다. 같이 한 번 살펴보자.
 

6) ‘동원F&B의 영업이익 가운데, 참치부문과 일반식품이 차지하는 비중은 작아지고 있습니다’ - 16년 기준 동원F&B의 연결기준 매출은 2.2조원, 영업이익은 730억원 수준이다. 별도기준 매출은 1.47조원, 영업이익 은 445억원 수준이다.

이 중 참치매출은 2,900억원 참치 영업이익은 200~250억원, 유가공매출은 4,250억원 수준으로 추정하고 있다. 일반식품 부문의 영업이익은 역산하여 100억원 수준으로 추정한다. 나머지 연결영업이익 중 285억원 은 동원홈푸드 등 별도이외의 부분에서 발생하는 구조다. 이미 동원홈푸드 등 연결부문의 이익기여도가 많 이 높아졌다. (그림 8 참조)

“헷갈리네요. 송셰프님! 참치어가가 상승하고, 식품부문 경쟁우려가 존재하는데, 동원F&B 투자는 어떻게 해야할까요?”라고 질문할 것 같다. 이에 필자의 생각을 정리해 보았다.

7) “식자재유통산업의 주도기업은 무시해서는 안됩니다” - 물론, 참치어가 상승 및 식품부문 경쟁우려로, 동 원F&B 단기실적에 리스크가 존재하는 것이 사실이다. 그렇지만, 필자는 장기 메가트렌드인 식자재유통사 업을 경쟁 대형기업 중 가장 안정적으로 성장시킬 가능성이 높은 기업으로 판단한다. 주가도 이미 상당부분 조정 받으면서 밸류에이션도 상당 부분 낮아졌다. 무시해서는 안될 주식이다.

결론적으로, 동원F&B는 식자재유통산업의 성장과정에서, 중심에 있을 수 있는 음식료 투자대안이다. 다만, 단기 실적에 대한 불확실성이 존재한다면, 17년 실적 조정기간 중에 상상력을 발휘하여 역발상으로 접근해 보면 어떨까?


이베스트 송치호




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