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[화장품] 1Q17 Preview: 외부 악재와 중국 의존도를 소화하는 시기 조회 : 486
증권가속보3 (116.37.***.133) 작성글 더보기
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2017/04/07 09:55
 

대형 3사 Preview: 면세점 위축과 함께 합산 영업이익은 전년 수준에 그칠 전망

화장품 대형 3사(아모레퍼시픽, LG생활건강, 아모레G)의 1분기 합산 매출액은 전년대비
6% 증가하나 영업이익은 전년 대비 0.8% 증가에 그칠 전망이다. 아모레퍼시픽 영업이익은 전년과 유사한 3,390억원, 아모레G 영업이익은 1.4% 감소한 4,130억원, LG생활건강은 5% 증가한 2,460억원으로 예상된다. 3월부터 중국인 관광객이 급감하면서 면세점 및 국내 화장품 채널 매출이 부진한 것으로 추정, 3사 모두 부정적인 영향이 불가피하다.

면세점 - 연간 방한 중국인 관광객 전망과 면세점 매출 전망 하향


3월 15일자로 중국 여행사에서 한국행 여행 상품 판매가 금지되면서 방한 중국인 관광객
수, 그리고 면세점 매출액이 전년 대비 감소 추세로 파악된다. 우리는 2017년 중국인 방한 관광객 수를 2016년보다 24% 감소한 592만명으로 예상, 기존 6% 증가 가정에서 30% 하향되었다. 3월 중국인 관광객수는 30% 이상 감소한 것으로 추정되어 1분기 중국인 입국자수는 전년대비 5.5% 감소, 여행 금지가 온기로 반영되는 2분기에는 45% 감소, 2분기를 피크로 감소폭은 점진적으로 완화될 것이다. 향후 규제 완화와 관광객 수 반등이 관전포인트이다. 관련하여 아모레퍼시픽과 LG생활건강의 면세점 매출 증가율도 각각 15%에서 -5%, +1%로 하향이 불가피하나 1) 양사의 화장품 실수요가 관광 수요보다 안정적이라는 점에서 관광객 감소폭에 비해 하향 폭이 적고, 2) LG생활건강은 구매 제한 완화로 보다 적극적으로 대응, 부정적인 영향이 더 작을 것으로 예상된다. 아모레G의 경우 이니스프리의 면세점 매출 비중이 약 20%로 일부 부정적인 영향이 예상된다.

해외 현지 사업 - 중국 사업 둔화 우려, 지역 다각화 모색 노력은 진행 중


아모레퍼시픽과 LG생활건강 양사 모두 현지 사업은 국내 시장에 비해 부정적인 영향이
상대적으로 낮다. 그러나 마케팅 활동이 제한적이고 신규 브랜드 전개나 매장 확대가 어려워 금년 중국 사업 확장은 속도 조절이 불가피해 보인다. 아모레퍼시픽의 금년 해외 매출 증가율을 기존 31%에서 28%로 하향한다. 1분기 아모레퍼시픽의 해외 사업 매출액은 전년대비 23% 증가에 그칠 전망으로 중국 사업이 위안화 기준 약 30% 증가할 전망이나 당초 기대보다는 낮고 원/위안화 환율이 강세다. 동남아는 약 40%대 성장으로 예상한다. 아모레퍼시픽은 금년 해외 사업에서 중국 비중이 65%에 달할 것으로 전망된다. 향후 동남아 사업 강화와 하반기부터 미국 사업이 본격화될 것이나 미국은 투자 단계로 향후 확장 속도를 지켜봐야 한다. LG생활건강 중국 사업은 1분기 30% 증가할 전망이나 신규 브랜드인 SU:M의 공격적인 매장 확대가 어려워 향후 추이를 지켜볼 필요가 있다.


내수 화장품 - 경쟁 심화와 중국 인바운드 관광객 위축 영향권


내수 화장품은 경쟁 심화와 중국 인바운드 관광객 시장 위축 영향권이다. 아모레퍼시픽
기존 오프라인 채널은 경쟁 심화로 1분기 역성장이 예상된다. 아모레G의 이니스프리와 에뛰드도 국내 로드숍 성장이 둔화된 것으로 파악된다. K-Beauty의 인기가 지속되면서 시장 참여자들이 급증, 특히 중저가 브랜드에서 경쟁이 심화되고 있다. 중국 인바운드 관광객 급감은 면세점뿐 아니라 오프라인 숍에도 부정적인 영향이 불가피할 것이다.


정세만큼 복잡해지는 화장품 업종 투자 전략, 아모레퍼시픽 목표주가 하향

화장품 업종의 실적과 주가는 대외 변수 불확실성으로 인해 1분기보다는 우려가 극대화되
는 2분기, 그리고 2분기보다도 중국과의 관계 회복 여부에 맞추어질 것이다. 상기 요인으로 실적과 주가의 변동성이 커지는 시기이나 향후 지속될 사안은 아니라는 것 또한 염두에 두어야 할 것이다. 2017년 중국인 관광객 급감에 따른 실적 하향보다 2018년 실적 회복 여부에 초점이 맞추어져야 할 것으로 판단, 밸류에이션 시점도 2018년으로 이동한다.

아모레퍼시픽의 2017년, 2018년 순이익은 7% 하향한다. 아모레G의 순이익은 12%, 10%
하향한다. LG생활건강은 약 2% 하향에 그쳐 실적 하향 폭은 제한적이다. 아모레퍼시픽 목표주가를 기존 36만원에서 33만원으로 하향한다(2018F PER 28배). 목표 PER을 기존 33배에서 28배로 하향, 높은 중국 의존도로 인한 실적 불확실성을 반영해 목표 PER을 글로벌 업체 대비 30% 프리미엄에서 20%로 하향했다. 아모레퍼시픽 가치 하락과 이니스프리 목표 PER을 낮추나 가치 하락폭이 제한적, 아모레 G 목표주가 15.7만원을 유지한다(SOTP, 2018F 내재 PER 28배). LG생활건강은 실적 하향폭이 제한적이고 2018년 PER이 18배에 불과, ‘매수’와 목표주가 1,000,000원(SOTP, 내재 PER 22배)을 유지한다.

LG생활건강: 사드 영향 불가피하나 내수 사업 안정성과 밸류에이션 매력


1분기 매출액과 영업이익은 전년대비 각각 8%, 5% 증가한 1.6조원과 2,450억원이 예상
된다. 화장품 매출액과 영업이익이 전년대비 각각 10%, 6% 증가할 전망이다. 면세점 채널 매출액은 전년대비 10% 증가, 3월 부진에도 불구하고 1~2월 면세점 매출이 호조로, 1) SU:M 브랜드 기여도 확대, 2) 신규 면세점 효과, 3) 규제 강화를 앞둔 선취매에 기인하는 것으로 판단된다. 중국 현지 화장품 성장률은 30%대로 예상한다. Whoo 매장수가 160여개로 추정, 전년대비 25% 증가하고 SU:M 신규매장도 15개 추가되었다. 생활용품과 음료부문 매출 성장은 각각 6%, 4%로 예상된다. 음료 부문은 12월 코카콜라 가격 인상 이후 물량 저항이 일부 있으나 1~2분기 영향에 그칠 전망이다. 내수 사업의 안정성과 대중국사업의 완만한 성장에 근거해 ‘매수’ 의견을 유지한다. 밸류에이션 적용 시점을 2018년으로 이전, 목표주가 1,000,000원(SOTP, 내재 PER 22배)을 유지한다.

아모레퍼시픽: 2018년을 기약해야, 목표주가 330,000원으로 하향


1분기 매출액은 전년대비 5% 증가하고 영업이익은 전년과 유사한 3,390억원에 그칠 전망
이다. 부문별로 국내 화장품 부문 매출액은 전년대비 1.3% 감소할 전망이다. 국내 화장품은 면세점은 외부 악재, 내수 부문은 경쟁 심화 영향으로 판단된다. 면세점 매출액이 전년수준에 그치고 전문점, 디지털 등 기존 내수 채널이 역성장하는 것으로 추정된다. 해외 화장품 매출액 성장률을 23%, 국내 생활용품을 -2%로 예상한다. 중국은 약 30%, 동남아는 40%대 매출 성장이 예상되는 한편 원/위안화 환율이 전년대비 8% 하락했다. 금년 하반기 미국 사업이 가시화, 해외 사업의 기회 요인으로 작용할 것이나 금년은 투자 단계로 사업 확장 속도를 지켜봐야 한다. 투자의견 ‘매수’ 유지, 목표주가는 기존 36만원에서 33만원(2018F PER 28배, 글로벌 피어 대비 20% 할증)으로 하향한다.

아모레G: 실적 모멘텀 둔화되나 이니스프리와 에뛰드의 해외 사업 성장성 유효


1분기 매출액은 전년대비 5% 증가하고 영업이익은 1.4% 감소한 4,130억원으로 예상된다.
부문별로 아모레퍼시픽 영업이익을 3,390억원(+0.3% YoY), 이니스프리 영업이익을 530억원(+3% YoY)으로 예상한다. 이니스프리와 에뛰드는 국내 중저가 시장 경쟁 심화 영향권이다. 이니스프리는 3분기부터 성장률이 둔화되기 시작, 1분기 매출액은 8% 증가에 그칠 전망이다. 금년 이니스프리 미국 진출 등 해외 사업이 더욱 가속화, 향후 로열티와 수출 매출이 증가할 가능성이 상존해 사업 확장 추이를 지켜볼 필요가 있다. 현주가는 2018F PER 23배다. 아모레퍼시픽 가치 하락이 불가피하나 이니스프리와 에뛰드의 해외사업 성장성에 근거, 목표주가 15.7만원을 유지한다(SOTP, 2018F 내재 PER 28배).


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