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[두산(000150)] 인적분할 후 신설법인의 상승여력 부각 조회 : 87
증권가속보3 (1.241.***.228) 작성글 더보기
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2019/04/16 10:36
 
두산 3사 인적분할

15일 두산은 존속법인 두산과 신설법인 두산솔루스, 두산퓨얼셀로 3사 인적분할을 결정했다. 두산의 주요 성장축인 전지박/동박 사업과 연료전지 사업이 인적분할돼 신설법인으로 설립된다. 인적분할 비율은 두산 존속법인 90.6%, 두산솔루스 3.3%, 두산퓨얼셀 6.1%이다. 분할 비율에 근거한 기준 시가총액은 두산 존속법인 1조 6,276억원, 두산솔루스 593억원, 두산퓨얼셀 1,096억원이다. 신설법인 두산솔루스에 OLED, 동박, 전지박, 바이오 사업이 이관되고, 듀산퓨얼셀에는 연료전지(국내부문) 사업이 이관된다. 두산 존속법인은 기존의 전자(CCL)사업, 산업차량, 모트롤, 정보통신, 유통사업을 기존대로 영위한다.

합산 시가총액 2.1조원, 상승여력 19.0%

인적분할 기준 3사의 합산 시가총액은 2.1조원으로 현재 시총 대비 상승여력은 19.0%로 전망한다. 두산 존속법인은 5개 사업부, 자사주, 순차입금을 고려한 SoTP 방식 준용, 두산솔루스와 두산퓨얼셀은 분할 실적(2018년 기준)을 기준으로 peer valuation을 적용했다. 예상 시가총액은 두산 존속법인 1.5조원, 두산솔루스 3,240억원, 두산퓨얼셀 3,240억원이다. 두산솔루스는 2018년 순이익 160억원, PER 20배를 적용했다(덕산네오룩스 2019 PER 26배), 두산퓨얼셀은 2018년 매출 3,240억원에 PSR 1배를 적용했다(블룸에너지 2018 PSR 1.9배). 신설법인에 경쟁사보다 낮은 멀티플을 부여한 이유는 신설법인 재상장 이후 사업개편 과정에서 발생하는 유상증자 및 지분스왑 불확실성을 고려했기 때문이다. 두산 존속법인은 전자 사업(두산솔루스 실적 차감), 산업차량 사업, 모트롤 사업, 정보통신 사업, 면세 사업의 개별 EBITDA에 업종 멀티플을 고려해서 영업가치 산출했다. 우리는 인적분할에 따른 신설법인의 기업가치 현실화를 긍정적으로 평가한다. 다만, 별개로 두산중공업/두산건설 유상증자 결정 이후 자회사 주가 하락, 자사주 가치 감소, 자체사업 멀티플 하락 때문에 목표주가는 16.7% 하향한 125,000원을 제시한다.

한투 윤태호



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