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[엘앤에프(066970)] 2020년을 겨냥한 하반기 움직임에 주목 조회 : 69
증권가속보3 (1.241.***.228) 작성글 더보기
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2019/05/22 09:48
 
상반기는 부진, 3분기부터 실적 개선세 진입

엘앤에프(이하 동사)의 1분기 실적은 매출액 877억원(YoY -28%), 영업적자 -15억원(적자전환)으로, 1) 코발트 가격 급락과, 2) ESS 출하 부진에 따른 가동률 하락이 주된 원인으로 작용하였다. 동사 내에 중대형 비중이 10~15% 정도에 불과하기 때문에, 출하량 부진보다는 코발트 가격이 결국 가장 중요한 변수였다, 2분기의 경우, ESS 출하부진이 지속되면서, 1분기 대비 출하량이 감소하며, 코발트가격이 올해 1분기에도 QoQ로 약 -40%가까이 하락했기 때문에, 올해 2분기 실적도 쉽지 않을 전망이다. 다만 현재 환율이 동사에게 우호적으로 작용하고 있기 때문에, 이러한 효과를 일부 상쇄할 것으로 예상된다,

2019년말 CAPA 19,000 톤 -> 2020년말 42,000톤

현재 시점에서 냉정하게 본다면, 2분기 실적에 대한 불확실성과, 이차전지 산업 투자 심리 악화에 따른 멀티플 하향 조정 추세가 부담인 상황이다. 그러나, 산업을 보는 중장기 관점에서 볼 때, 2020년부터 동사의 전체적인 주요 변수들이 턴어라운드하는 방향으로 전환될 것으로 예상한다. 1) 출하물량(고객사 EV 가동률 본격화), 2) 수익성(메탈가격 바닥구간 형성), 3) 기술력(High-N), 4) CAPA 확보 규모(올해말 대비 내년 2배 이상 증가) 모두 올해보다 내년에 개선되는 흐름으로 진행될 것으로 보인다. 내년에는 ESS와 EV향 가동률 회복에 따른 출하물량(Q) 증가와 함께, 코발트가격 바닥구간 형성에 따른 수익률 정상화 구간에 진입할 것으로 판단된다. 또한 NCM 8시리즈 출하에 따른 내년 이익률 개선 또한 긍정적이다.

산업분석에서도 언급하였듯, 기본적으로 배터리 셀 업체들 또한 올해 출하 물량의 상당부분이 ESS이기에 가동률이 부진하였으나, 내년부터는 본격적인 EV 물량 반영에 따른 가동률 상승이 동반될 수밖에 없을 것으로 보인다. 현재 시점에서 LG화학의 수주잔고는 110조원 수준으로 판단되는데, LG화학은 SKI와 달리 2020년부터 시작되는 프로젝트들 또한 많기 때문에, (SKI는 2021년 이후 3세대 EV 프로젝트들 중심으로 수주를 확보) LG화학의 내년 EV향 물량 증가는 매우 필연적이다. 또한 보수적인 CAPA 증설을 해왔던 동사의 특성상, 이번 1, 2차 CAPA 증설랠리는 물량확보에 대한 어느 정도의 확신으로 해석된다. 올해 고객사 비중은 LG화학 70%, SDI 30% 수준으로 예상되며, 내년에도 비슷한 비중을 차지할 것으로 보인다. 올해 중대형 부분 비중은 10~15% 수준으로, 대부분 ESS로 형성되어 있으나, 내년에는 중대형 비중이 40%까지 상승하면서, 대부분 EV쪽으로 구성될 것으로 보인다.

긴 그림의 산업 방향성을 봐야 할 것

코발트 가격 급락에 따른 단기 실적 부진을 반영하여 목표주가를 하향 조정하나, 결국 2020년을 겨냥한 올해 하반기부터의 선매수 전략이 이뤄질 것으로 판단된다. 목표주가는 2020F EPS에 과거 CAPA 램프업이 가파르게 이뤄지고 실적이 급격하게 증가한 2017년 평균 P/E 31x를 적용하였다.

유안타 최영산



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