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[SK디앤디(210980)] 개발 부동산 유동화로 2020년 최대 실적 예상 조회 : 9
증권가속보3 (1.241.***.228) 작성글 더보기
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2019/07/15 09:27
 
WHAT’S THE STORY

국내 최대의 순수 디벨로퍼, 2018년 말 자본 확충으로 개발 역량 강화: SK디앤디는 국내 최대의 상업용 부동산 디벨로퍼로, 시공을 분리함으로써 유연한 시장 대응과 높은 ROE를 추구한다. 2018년, 대주주인 SK가스는 보유 지분 중 3.5%를, 최창원 SK디스커버리 부회장은 보유 지분 전량을 한앤컴퍼니에 매각했다. 연말에 1,300억원 규모의 주주배정 유상증자를 실시함에 따라 한앤컴퍼니의 지분율은 29.3%으로 증가했으며 한앤컴퍼니와 SK가스는 SK디앤디의 공동 경영을 시작했다.

2020년 최대 이익, 부동산 유동화 시장 확대는 긍정적 환경: 2018년 기준 SK디앤디의 매출은 72%가 부동산 개발, 19%가 신재생, 4%가 ESS에서 발생하며 나머지는 가구 등 기타 사이다. 2019년은 준공 프로젝트가 서소문오피스(총 매출 2,29억원), ‘문래 SK V1 지식센터’(776억원)에 불과해 부동산 개발 매출이 적지만 2020년에는 ‘성수 V1’, ‘성수 W’ 지식센터(총 2,900억원), 저동호텔(1,655억원), 켄싱턴호텔(2,500억원) 등 대형프로젝트 4건이 준공되며 매출과 현금흐름에 크게 기여할 것이다. 켄싱턴호텔은 이지스자산운용이 AMC로 설립할 리츠에 매각할 계획인 리모델링 프로젝트로, 양호한 수익성이 예상된다. 이에 따라 2020년 매출은 0.9조원, 영업이익은 1,327억원으로 창사 이래 최대 실적이 예상된다. 현재 2021년 준공 프로젝트가 확정되지 않았으나 현재 확보한 프로젝트 확정 시, 2021년에도 성장을 이어갈 전망이다. 최근 리츠 등 부동산 투자기구가 고성장을 하고 있어 전방에 있는 SK디앤디와 같은 디벨로퍼에게는 우호적 환경이 조성되고 있다.

목표주가 34,000원 제시: 자기자본비용 9.1%, 지속 가능 ROE 15%를 감안해 목표 PBR을 1.6배를 적용, 목표주가 34,000원과 BUY의견을 제시한다. 유상증자로 부동산 개발과 ESS사업 확장 여력이 생겼고 연료전지 등 장기 성장을 위한 준비 중임에도 12M FW PBR 1.2배로 역사적 최저 수준이다.

디벨로퍼 역량을 기반으로 ESS에 이어 연료전지 사업 진출: 2018년부터 ESS(Energy Storage System: 에너지 저장장치)사업에 진출했다. 올 1월 울산 ESS 현장 사고로 90억원의 매출 타격이 있었으며 6월부터나 재가동되고 있어 2분기도 손익 부진이 이어질 전망이다. 현재 가동 중인 ESS 사이트 용량 296MW을 비롯, 총 491MW의 ESS 현장을 보유하고 있으며 설치 중인 용량은 278MW에 달한다. 이어 ESS 사업에 진출했는데, SK건설이 건설한 ESS 공장의 비용 절감분을 SK디앤디와 공유하는 방식이다. 초기 투자비가 많이 들고 15년간 투자금을 회수할 수 없지만, SK디앤디는 매년 운영해 발생하는 전기요금 절감분을 받는 방식으로 수익을 보전할 계획이며, 이에 따른 예상 IRR은 7%로 추정된다. ‘분산 전원시대’를 앞두고 SK디앤디는 SK가스가 그랬듯, 전국에 ESS와 연료전지 거점을 만들겠다는 계획이다. 첫 프로젝트로 청주(20MW, EPC 수주액 5,600억원)의 인허가 진행 중이며 올 4분기 착공 예정이다.

신재생/ESS/연료전지 사업 모두 필수적으로 디벨로퍼 역량이 요구된다. 적절한 부지 확보능력과 복잡한 인허가의 노하우가 필요하며 건설과 운영, 이후 매각 프로세스에 가장 익숙해, 해당 사업에 확장이 용이하다. 더불어 안정적 현금흐름이 발생하는 사업 특성상 주력인 부동산 개발사업에서 나타날 수 있는 높은 변동성과 리스크를 헤지할 수 있다.

임대주택사업으로 리츠 출시 준비: 수유, 신촌, 서초 2곳 등 총 2,029세대, 4개 사업지에서 임대주택 사업을 추진 중이다. 모두 2021년 하반기부터 운영을 시작할 예정이며 그 외 논현과 목동에서 1천세대의 추가 사업을 추진하고 있어 2023년에는 최소 3천세대 이상의 임대주택을 운영하게 된다. 향후 SK디앤디는 자회사 리츠AMC인 ‘디앤디인베스트먼트’와 연계해 임대주택 운영사업을 추진하고 리츠를 출시할 계획이다. 인구는 줄어도 이동성 강한 1인가구는 지속적으로 늘어나므로 장기적으로 임대주택의 수요는 충분하다. 임대주택 사업의 초기 IRR은 4%에 불과하나 8년 뒤 매각 등 다양한 자산 리밸런싱으로 리츠AMC의 수익 제고를 꾀할 수 있다.

삼성 이경자



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