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[화장품] 성수기와 면세 호조 vs 규제와 경쟁 조회 : 22
증권가속보3 (1.241.***.228) 작성글 더보기
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2019/09/04 10:54
 
화장품 업종 주가 상승: 성수기/면세 호조/밸류에이션 저점

화장품 주가가 반등세다. 중국 추석 성수기에 면세점 동향이 양호해 실적 모멘텀 기대가 형성되고 있다. 업종 12MF PER이 20배를 하회하면서 업종 지수가 2015년 이래 가장 낮은 수준까지 하락했고 전일 급등은 중국 관련주에 대한 순환매가 복합적으로 작용한 것으로 보인다. 국내 면세점 매출액은 상반기 달러 기준 전년 대비 19% 증가에 이어 7월에는 28% 증가, 이 중 외국인 매출액은 38% 증가한 바 있다. 8월은 작년보다 이른 추석으로 인해 7월보다 호조일 것으로 예상된다. 산업을 둘러싼 규제와 경쟁 이슈는 불확실성으로 작용하는 동시에 면세 화장품 호조는 중국 프리미엄 소비가 건재함을 의미한다.

중국 럭셔리 화장품 수요 호조, 아모레도 면세점 완연한 회복

한국 면세 산업의 호조는 중국의 럭셔리 화장품 수요 급증에 기인한다. 글로벌 1위 화장품 면세 채널로서 가격 경쟁력과 지리적 인접성에 힘입어 한국 면세점은 중국 프리미엄 화장품 유통에 주요 역할을 하고 있다. 중국 프리미엄 화장품 보급률이 아시아 주요국들보다 현저하게 낮고 글로벌 브랜드에 대한 수요가 높아 한국 면세점의 중요성은 당분간 지속될 것이다. 작년 연간 한국 면세 화장품/향수 시장규모는 11.3조원이었는데, 35조원 규모의 글로벌 화장품 면세 시장 점유율 32%를 상회했고, 아시아 면세 화장품 전체 시장의 50~60%를 차지한 것으로 추정된다. 금년 상반기 화장품/향수 시장 규모는 상반기 7.5조원에 달해 전년 대비 41% 증가, 면세점 시장 내 화장품/향수 매출 비중은 약 64%에 달했으며 금년 상반기 글로벌 및 아시아 시장 내 점유율은 더욱 상승한 것으로 추정된다.

LG생활건강이 면세 시장 호조와 유사한 트렌드를 보인 한편 아모레퍼시픽은 외산 브랜드와의 경쟁 심화, 구매 제한 정책 등으로 인해 시장보다 다소 더딘 횡보였다. 그러나 금년 2분기부터 아모레퍼시픽도 국내 면세 매출이 20% 증가하는 등 정상화 조짐을 보였다. 7~8월에는 중국 내 설화수 인지도 상승, 면세점들의 프로모션 확대에 힘입어 2분기보다 성장세가 높은 것으로 파악된다. 현재 당사는 아모레퍼시픽 3분기 면세 성장률을 15%로 추정하는데 이를 상회할 가능성이 높아 보인다. LG생건이 Whoo 브랜드로만 면세점 시장의 약 6~7%, 화장품 면세 시장의 10% 이상을 차지했음을 감안하면 화장품 빅 브랜드 확보는 면세점들의 성장에도 중요한 요인이다. 상반기 기준 아모레의 ‘설화수’ 매출액은 ‘Whoo’ 매출의 절반 정도에 그쳐 성장 여력이 있다.

규제 리스크, 내수 및 해외에서의 경쟁도 상존

면세점 화장품 채널은 중국 프리미엄 화장품의 주요 채널인 동시에 높은 중국인 의존도 및 리셀러 위주의 시장으로 높은 구매액으로 인해 수요 불확실성 우려가 있고, 유통 질서 파괴 등의 이유로 인한 규제 리스크에 노출되어 있다. 중국의 전자상거래법 시행, 한국 면세점 수출인도장 신설 등 다양한 이슈는 업종의 불확실성이자 밸류에이션을 제한하는 요인이다. 면세점 외 내수 부진, 중국 현지 사업에서의 경쟁 등 점검할 요인 또한 산재한다. 아모레퍼시픽은 중국 현지 사업은 매스부문 부진으로 아직 저성장으로 파악된다.

럭셔리 시장 호조, LG생건과 연우 추천. 아모레P 회복 전망

다양한 불확실성이 상존하나 럭셔리/프리미엄 시장 호조는 확연하다. 화장품 고가 라인업을 보유한 LG생활건강, 아모레퍼시픽, 그리고 프리미엄 브랜드를 고객사로 확보하고 비용 효율화에 힘입어 자체 실적 개선 사이클에 진입한 연우에 대해 매수 의견을 유지한다. 최근 주가 반등은 성수기 영향, 중국 관련주 수급 쏠림 등 펀더멘털 외적인 요인들도 있고 고질적으로 반복되는 면세점 규제 리스크 등 불확실성도 상존한다. 중국 현지 내에서의 경쟁 강도와 비용 요인 등도 관건이다. 그러나 LG생건의 꾸준한 럭셔리/프리미엄 포트폴리오로의 재편, 아모레퍼시픽의 면세점 내 회복은 고무적으로 판단된다.

LG생건은 12MF PER 21배에 거래, 글로벌사들의 30배보다 낮다. 투자의견 ‘매수’와 목표주가 160만원(SOTP, 2020F PER 28배)을 유지한다. 아모레P는 금년 기준으로는 PER이 30배에 달해 밸류에이션 메리트가 낮다. 면세점 회복과 비용 관리에 힘입어 2020년 실적 개선 가능성이 높은지가 관건이다. 우리는 면세점 내 성장 여력과 과도한 마케팅 비용의 효율화에 무게를 둔다. 목표주가 20만원(2020F PER 32배)을 유지한다. 럭셔리 화장품 브랜드 위주의 고객사를 확보한 연우에 대해 긍정적인 시각을 유지한다. 2분기 실적 호조에도 전방산업과 최대고객사인 아모레퍼시픽에 대한 우려가 컸는데 이 또한 완화될 것이다. 목표주가 3만원(12MF PER 16배)을 유지한다.

한투 나은채



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