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[하이트진로(000080)] 대한민국 1등 주류 기업의 가치 조회 : 56
증권가속보3 (1.241.***.228) 작성글 더보기
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2019/09/27 07:49
 
●  컨센서스를 상회하는 3분기 실적 예상

●  맥주사업, 내년부터 큰 폭의 흑자전환 기대

●  SOTP 방식으로 산정한 목표주가 33,000원으로 22% 상향 조정하고, 업종 내 Top pick 의견 유지


WHAT’S THE STORY

컨센서스를 상회하는 3분기 실적 예상: 3분기 연결기준 매출액과 영업이익은 5,495억원 (+9.9% y-y), 484억원 (+65.2% y-y)을 기록하며, 영업이익은 컨센서스를 18% 상회할 것으로 전망. 맥주와 소주 전 부문에서 고른 실적 성장이 나타날 것으로 판단. 소주는 전국적인 시장 점유율 상승, 신제품 진로이즈백 판매 호조, 일본 제품 불매운동에 따른 반사 수혜에 따라 점유율이 60%를 상회할 것으로 추정되며, 가격 인상 (5월 1일) 효과에 따라 매출 14.3% 증가할 것으로 추정. 맥주는 수입 맥주와 필라이트 판매 부진을 테라 판매 호조가 상쇄하면서 매출 5.7% 증가할 것으로 추정. 지난 4년 동안 역성장했던 레귤러 맥주가 5월부터 턴어라운드했다는 점에서 의미를 찾을 수 있음. 

맥주사업, 언제부터 돈을 벌 수 있을까?: 동사 맥주 사업은 2013년 영업이익 478억을 기록한 이후 5년 연속 적자를 기록하였음. 올해 역시 신제품 테라 판촉비와 판매장려금 등 비용 투입이 많아 영업적자를 기록할 가능성이 높음. 단, 내년부터는 큰 폭의 흑자전환을 기대할 수 있는데, 1) 신제품 테라의 반응이 양호하여 올해만큼의 비용 투입 없이 매출 증가를 기대할 수 있고, 2) 마산 공장 설비 전환 (맥주->소주)에 따라 가동률이 지속적으로 상승하고 있기 때문. 특히 맥주 사업의 특성 상 고정비 비중이 높아 영업 레버리지 효과가 크기 때문에 가동률이 상승하고 있다는 점에 초점을 맞출 필요가 있음. 동사 2Q 맥주 가동률은 53% (+15.2%p y-y, +25.3%p q-q)를 기록하였고, 이에 따라 별도기준 매출총이익률 역시 전년대비 2.3%p, 전분기대비 6.5%p 개선되었음. 과거 동사가 맥주 적자를 기록했던 원인은 판촉비의 투입이라기보다는 매출원가 단에서의 고정비 (인건비, 생산비용 등) 부담을 상쇄하지 못했기 때문. 다만 2Q를 기점으로 가동률은 상승하는 추세이고, 3Q에는 60%에 육박할 것으로 판단하여, 고정비 부담은 해소되는 국면이라는 판단. 이외에도 1) 4Q 맥주 가격 인상 모멘텀, 2) 주류 리베이트 금지법 시행 (2020년 6월 1일부터), 3) 경쟁사의 수익성 위주 경영 전략 등 맥주 영업환경이 긍정적으로 바뀌고 있다는 점은 플러스 알파 요인일 것. 

목표주가 22% 상향 조정: 연초 이후 동사 주가는 61% 상승하며, 2020 P/E 기준 23배에 거래 중. 급격한 주가 상승으로 밸류에이션에 대한 의구심이 있으나, 1) 동사를 둘러싼 영업환경이 긍정적으로 바뀌고 있고, 2) 마산 공장 설비 전환 (맥주->소주)에 따른 가동률 상승 (2018 맥주 공장 가동률 37% vs 마산 공장 제외 시 48%, 2Q19 53%, 3Q19 60% 상회 예상), 3) 소주 가격 인상에 따른 이익 증가 (당사 가정 올해 영업이익 추정치 18% 상향), 4) 4Q 맥주 가격 인상 모멘텀을 고려하면, 장기 주가 상승의 초입이라는 판단. 2020 EPS 추정치 23% 상향 조정하고, 목표주가 33,000원으로 22% 상향 조정. 목표주가는 2020년 예상 EBITDA에 target multiple 10배 (글로벌 주류 업종 평균을 20% 할인)를 적용한 후, 순현금과 비영업가치를 합한 SOTP 방식으로 산정. BUY 투자의견과 업종 내 Top pick 의견 유지.

삼성 조상훈



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