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[화승엔터프라이즈(241590)] 3Q19 Preview: 본격화되는 ASP 상승 조회 : 52
증권가속보3 (1.241.***.228) 작성글 더보기
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2019/09/27 08:22
 
컨센서스 상회하는 실적 호조, 수익성 개선 본격화

3분기 매출액은 전년대비 26% 증가한 2,830억원으로 예상된다. 영업이익은 165% 급증한 207억원(영업이익률 7.3%, +3.8%p YoY)으로 컨센서스를 21% 상회할 전망이다. 원가율이 3.4%p 하락 예상되는데 매출 호조, B급 제품 영향 일단락, 고부가 제품 생산 본격화, 고마진 부자재인 부스트 생산 본격화 등이 주요인으로 추정된다. 양적 성장에서 질적 성장 구간으로 진입하는 것으로 판단된다.

상반기는 생산 정상화, 하반기는 본격적인 ASP 상승

금년 상반기가 2018년 베트남 법인 ASC 라인 정상화가 이끈 실적 개선이라면 하반기부터는 본격적인 ASP 상승과 수직 계열화가 이끄는 수익성 개선이 시작되고 있다. 2018년까지 약 5년간 ASP가 11~12달러에 그쳤으나 2018년 ASP 12달러에서 금년 13달러 초반, 내년은 14~15달러를 목표로 하고 있다. 금년 하반기부터 16달러 이상의 고부가 제품군 생산이 본격화되면서 ASP 상승을 견인하는 동시에 고부가 부자재인 부스트 생산이 본격화되고 있다. 고부가 제품 비중은 금년 말 약 15%에 달할 전망이며 부스트 매출액은 작년 연간 320억원 매출액에서 금년 상반기 300억원 매출에 20% 이상의 순이익률을 달성했다. 연간 매출액은 900억원으로 예상, 40% 이상은 자체 수직 계열화에 활용될 것이다.

경쟁사 이탈은 2020년 실적 전망 뒷받침

2020년 매출액은 25%, 영업이익은 34% 증가하면서 실적 호조가 이어질 전망이다. 동사의 아디다스 내 점유율은 물량 기준으로 15%이나 동사의 ASP가 경쟁사들보다 현저하게 낮아 금액 기준으로는 12~13% 내외로 추정된다. 향후 3년 내 목표 점유율이 20%로 상승 여력이 충분하며, 2020년은 특히 경쟁사 물량 확보가 실적 개선의 주요인이 될 것이다. 아디다스 내 3위 벤더사가 아디다스 그룹과 계약을 종료, 경쟁사 매출액은 7억~8억달러로 아디다스 내 점유율은 10% 내외로 추정된다. 이 중 40~50%를 화승엔터가 확보할 것으로 예상, 3억~4억달러의 추가 매출이 예상된다. 금년부터 반영되나 2020년에 본격화될 전망이다. 고단가 제품이 주력 제품으로 동사의 2020년 ASP 상승 요인으로 작용할 전망이다.

목표주가 2.1만원으로 상향, 화승인더 관심 지속

고부가 제품 생산과 수직 계열화가 견인하는 수익성 개선을 반영, 2019년, 2020년 영업이익 추정치를 7%, 11% 상향한다. 밸류에이션 시점 이전을 반영, 목표주가를 기존 1.7만원에서 2.1만원으로 상향한다(12MF PER 18배, 경쟁사 Feng Tay 대비 20% 할인). 빠른 납기와 생산성 향상, 선제적인 자동화 투자로 인해 아디다스 내 점유율 확대가 지속될 전망이다. Feng Tay 등 경쟁사들보다 30% 이상 낮은 ASP와 경쟁사의 50~60%에 불과한 영업이익률은 향후 ASP 상승과 영업 레버리지 효과로 이어질 것이다.

화승인더에 대한 지속적인 관심이 필요하다. 화승엔터 보유 지분율 72%의 가치는 6,552억원에 달해 화승인더 시가총액 5,515억원보다 높다. 이에 화승엔터로부터 수취하는 예상 수수료 수입은 금년 150억원에 달할 것으로 전망한다. 화승엔터 지분 가치에 20% 할인을, 예상 수수료 수입에 보수적으로 목표 밸류에이션 12배를 적용 시 주당 적정주가는 11,700원, 화승엔터의 우리 목표주가 기준으로는 15,500원으로 평가된다. 각각 상승 여력은 18%, 57%이다.

한투 나은채



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