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[화장품] 생산업체 3Q19 Preview: 성장성 확보가 숙제 조회 : 24
증권가속보3 (1.241.***.228) 작성글 더보기
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2019/10/16 08:20
 
생산업체 저성장 기조. 밸류에이션은 완화

화장품 생산업체 3사(한국콜마, 코스맥스, 연우) 3분기 합산 영업이익은 440억원으로 컨센서스를 9% 하회할 전망이다. 화장품 ODM 한국콜마와 코스맥스는 화장품 부진으로 인해 영업이익이 컨센서스를 각각 7%, 22% 하회할 것으로 예상된다. 용기업체 연우는 상반기에 이어 양호한 실적이 이어지면서 컨센서스를 10% 상회할 전망이다. 3분기는 화장품 비수기로 이익률이 낮아 컨센서스 하회 여부보다는 성장성이 관전 포인트인데, 대표 ODM인 한국콜마와 코스맥스 외형 성장이 부진할 것이다. 중저가 시장 부진 속에 극심하게 높은 기저, 두드러지는 브랜드 부재, 해외 불확실성이 숙제다. 밸류에이션은 이미 크게 하락, 한국콜마 12MF PER 15배, 코스맥스 19배, 연우 13배로 3사 모두 역사적 저점 부근에서 거래되고 있다. 연우를 생산업체 내 대안으로 제시, 한국콜마의 제약 사업 안정성에 주목한다.

한국콜마: 이익 안정성 확인, 화장품 회복이 시급

영업이익은 전년대비 275% 증가한 292억원으로 컨센서스를 7% 하회할 전망이다. 한국콜마 영업이익이 128억원(영업이익률 5.5%)에 그치고, CKM이 164억원(영업이익률 12.5%)으로 예상, CJ헬스케어 인수 효과가 클 것이다. 한국콜마 본업은 화장품 매출액이 10% 감소하면서 실적 부진이 불가피할 것이다. 중국과 미주 화장품은 성장할 것이나 국내 매출 16% 감소에 기인한다. 내수 높은 기저(3Q18 내수 매출 +56% YoY)에 불매 운동 영향이 8~9월 홈쇼핑 위주로 나타났다. 화장품 부진을 반영, 목표 PER을 20배로 하향, 목표주가는 기존 6.8만원에서 5.9만원으로 하향한다. CJ헬스케어 사업과 제약 사업은 높은 수익성을 기록, 이익 안정성에 주목한다. 2020년 관전 포인트는 국내 화장품 회복과 중국 신공장 가동률 상승이 될 것이다. 현주가는 12MF PER 15배로 역사적 저점이다. 우려는 충분히 반영한 것으로 보인다. 향후 화장품 모멘텀 회복이 관건이다.

코스맥스: 해외 사업 불확실성 해소 필요

매출액은 전년대비 1% 증가에 그치고 영업이익은 100억원(-27% YoY, 영업이익률 3%)으로 예상, 컨센서스를 22% 하회할 전망이다. 국내와 중국 화장품 매출액이 2% 증가에 그칠 것이다. 미주 매출 또한 전년 수준에 그치고 동남아(인도네시아, 태국)는 고성장하나 아직 매출 비중이 4%에 불과하다. 중국 광저우는 신규 고객사 호조에 힘입어 전년대비 70% 증가할 전망이나 주력인 상해 법인 매출액이 기존 상위 고객사 부진으로 인해 8% 감소하고. 미주도 오하이오는 30% 매출액이 증가할 것이나 신규 인수한 누월드 매출이 부진할 전망이다.

부문별로는 성장하는 사업이 있으나 결국 대중국 사업이 관건이다. 대중국 사업에 대한 베이스는 4분기까지는 높고 가장 수익성이 높은 중국 현지 사업 회복이 향후 실적 가시성의 주요 변수가 될 것이다. 중국 실적 부진에 따라 2020년 수익 추정을 하향, 목표주가는 기존 11.3만원에서 9.7만원(12MF PER 25배)으로 하향한다. 중국 회복, 자금 조달 우려 완화, 미주 법인 정상화가 향후 관전 포인트이다.

연우: 내수 회복과 비용 정상화, 프리미엄 시장 성장과 함께한다

매출액은 전년보다 6% 증가한 720억원, 영업이익은 210% 증가한 50억원으로 컨센서스를 10% 상회할 전망이다. 수출은 작년 하반기 수출 높은 증가율(+42% YoY)으로 인해 전년과 유사한 수준에 그칠 전망이나 아모레퍼시픽을 비롯한 내수 회복이 고무적이다. 증설 및 물류 자동화 투자 일단락으로 과도했던 인건비나 외주가공비 부담이 완화, 원가율이 상반기 5%p 하락했다. 3분기는 인센티브 약 30억원 반영 부담이 있으나 원가율은 전년 대비해서는 4.6%p 하락하면서 수익성 개선이 지속될 것이다. 금년 영업이익은 전년대비 280% 증가한 234억원(영업이익률 7.9%, +5.6%p YoY)으로 예상된다. 최근 주가는 반등 추세나 12MF PER 13배로 밸류에이션 하단에 위치한다. 고부가 프리미엄 제품 위주의 포트폴리오로 프리미엄/럭셔리 시장 성장 수혜가 예상된다. ‘매수’ 의견과 목표주가 3만원(12MF PER 17배, 대표 ODM 대비 30% 할인)을 유지한다

한투 나은채



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