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[한국콜마(161890)] 우려가 과도한 시점 조회 : 44
증권가속보3 (1.241.***.228) 작성글 더보기
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2019/10/16 11:58
 
우려와 달리 선방할 3분기

2019년 3분기 연결 기준 한국콜마 매출액은 3,734억원(-0.5% yoy, -8.9% qoq), 영업이익은 308억원(+295.5% yoy, -19.1% qoq)으로 컨센서스 영업이익 313억원에 부합할 전망이다.

3분기 실적은 1) [별도 화장품] 우려대로 쉽지 않았던 영업환경으로 매출액은 1,551억원(-13% yoy, -19% qoq)으로 상장 이래 최대 역성장 시현할 것으로 예상된다는 점, 2) [중국] 연간 신규 수주가 목표치를 하회하면서 북경 매출액은 151억원(-18% yoy, -7% qoq), 무석은 80억원(+63% qoq)에 그칠 것으로 예상된다는 점이 아쉽다. 

하지만 3) [미주] 로컬 고객사 물량 확대 지속으로 PTP 매출액은 149억원(+11% yoy, -9% qoq), CSR 매출액은 101억원(+28% yoy, -2% qoq)으로 전년 동기 대비 의미있는 외형 성장이 이뤄진 것으로 예상되며, 4) [CKM] 2018년 7월 국내 판매 허가 취득 후 2019년 1월부터 판매되고 있는 위식도역류질환 치료제 ‘케이캡’의 실적 기여로 CKM 매출액은 1,314억원(+6% yoy, +3% qoq)을 기록할 것으로 예상된다는 점이 긍정적이다.

수익성은 [별도 화장품] 주요 채널인 홈쇼핑 매출 감소로 별도 화장품 수익성은 전분기대비, 전년 동기 대비 하락할 것으로 예상되나 [별도 제약 부문, CKM] 전년 기저 효과 [미주 중국] 생산 효율화 및 외형 성장에 따른 고정비 부담 감소로 전년 동기 대비 수익성 개선세를 시현할 전망이다

영업 외도 좋아지고

한국콜마가 2018년 4월 13일 CJ제일제당으로부터 CJ헬스케어를 1조 3,100억원에 인수할 당시 CJ헬스케어 취득을 위해 한국콜마와 재무적투자자가 각각 50.7%, 49.3%의 지분율로 설립한 특수목적법인인 CKM이 6,000억원을 외부 조달한 바 있다. 조달 당시 인수자금대출 이자율은 4.74%로 연이자비용은 284억원 수준이었다. 

2019년 1, 2분기에 걸쳐 CJ헬스케어 관련 인수자금대출 전액을 리파이낸싱하면서 이자율을 4.28%로 연이자비용은 231억원으로 낮추어 이자부담을 크게 낮추었다. 관련 수수료 지급 분이 상반기 중 금융비용으로 반영되면서 순익 개선 효과가 상쇄되어 두드러지지 못했을 뿐 유의미한 성과로 판단한다.

영업도 좋아진다

3분기 부진한 실적을 야기했던 국내 화장품 부진이 3분기 중순을 저점으로 회복 중인 것으로 파악된다. 2, 3분기 연이어 불거졌던 영업 환경에 치명적인 뉴스플로우들로 일부 브랜드 사의 주문이 급감했고 주요 내수 채널에서의 영업력 위축이 불가피했다. 2, 3분기 실적 역시 이에 직격탄을 맞았으나 3분기 말을 시작으로 해당 브랜드사의 주문이 다시 증가세에 진입한 것으로 판단한다. 주요 내수 채널인 홈쇼핑에서의 화장품 품목 편성 횟수도8월을 저점으로 다시 증가세에 진입하였다. 현대홈쇼핑의 화장품 품목 편성 횟수는 7월 23회에서 8월 11회로, GS홈쇼핑은 7월 22회에서 8월 12회로 화장품 품목 노출도를 크게낮추었으나 편성 횟수는 9월부터 다시 증가 중인 것으로 파악된다.

2018년 고성장이 이어지며 한국콜마 별도 화장품 매출액의 13~14%를 차지하며 주요 브랜드사로 거듭났던 J사의 경우 2019년 상반기 예상치 못한 악재로 홈쇼핑, 면세점에서의 점유율이 하락했고 이는 판매량 급감으로 이어졌다. 이 영향으로 한국콜마의 J사 매출액비중은 2019년 2, 3분기 4~5%까지 하락하였다. 하지만 상반기 중에도 중국 T mall, Taobao 등의 중국 온라인 채널에서는 핵심 카테고리 순위가 견조하게 유지되었다. 최근제품 리뉴얼과 SNS 마케팅 확대, 매체 광고 등을 시작으로 재개 기반을 다지는 중에 있어 점진적으로 회복 가능할 것으로 예상한다.

연초 제시되었던 중국 북경, 무석 법인의 2019년 매출액 가이던스는 북경 600억원, 무석400억원, 합산 1,000억원이었다. 중국 화장품 시장의 급변동으로 무석 법인 가이던스는 250~300억원, 합산 850~900억원으로 하향 조정되었다. 북경 법인에서 무석 법인으로의 물량 이관은 순조롭게 이뤄지는 중이나 중국 화장품 시장에서 중소형 브랜드사들의 약진이 이어지며 무석 법인의 신규 수주가 더디기 때문이다. 그러나 중국 법인 성장 둔화 우려는 상당 부분 주가에 반영되었다고 판단하며 신규 수주 속도가 기대에 미치지 못할 뿐 본사 인력 파견 및 북경 법인에서 무석 법인으로의 이관에 따른 생산 안정화, 중국 현지Audit 완료분의 수주 개시 등으로 점진적 회복이 예상된다. 중국, 미국 등 해외 연결 법인의 수익성의 개선세가 뚜렷하며 최근 셋팅된 무석 법인 역시 2020년 BEP로 예상한다. 또한 2018년 저수익성 품목 비중 급증으로 훼손되었던 별도 화장품 부문 수익성 역시 제품믹스 변화로 점차 회복할 것으로 예상한다

한국콜마(161890) CP: 42,750 원(10 월 14 일 종가) TP: 69,000 원 

한국콜마에 대한 투자의견 매수를 유지하나 목표주가는 기존 100,000원에서 69,000원으로 하향한다. 목표주가 하향 조정은 2019년 이익 추정치 하향 조정 및 목표주가 산정방식 변경에 기인한다. 과거 글로벌 주요 화장품 기업 평균에 할인 적용하였으나 예상치 못했던 내수 화장품 부진과 중국 법인에서의 신규 수주 지연을 반영해 한국콜마의 과거 5개년(2014~2017년) PER 하단 평균에 20% 할인 적용한 18.1배를 Target PER로 적용하였다 

대신 한유정, 노희재



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