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[삼성물산(028260)] 더 나아진 재무구조. 더 커지는 주주환원 기대 조회 : 25
증권가속보3 (1.241.***.228) 작성글 더보기
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2019/10/24 12:18
 
▶ Highlight

OP 2,163억원(-2.0% QoQ), 당사 추정치 약 700억원 하회. 건설부문 영업외손실로 반영했던 충당금(로이힐 PJT 중재비용, 470억원)을 영업손실로 인식하며 OP 감소한 영향. 4분기 건설부문 매출 감소 전망과, 주주환원책은 4분기 실적 발표 시 공개 예상된다고 제시 
 
▶ Pitch

- 투자의견 매수, 목표주가 14만원 유지. 19E OP 추가 하향했으나 순차입금 감소 반영 시 NAV 변동 미미. 상장지분가치 상승으로 NAV는 오히려 지난 분기 목표가 산출 당시보다 증가했으나 아직 주주환원책 발표 전임을 감안하여 목표 할인율을 5%p 상향, 목표가 유지 

- 수주잔고 감소세, 건설부문 4Q19E 매출감소 전망은 실적에 부담이나 1) 지분법이익 증가가 세전이익 방어, 2) 전자, 삼바로 상승으로 상장지분가치 반등 초입 구간, 3) 넘치는 현금과 더 늘어날 배당수익(삼성전자 배당확대 시). 배당확대 기대감으로 상승세 이어갈 것

▶ In detail

- 건설 매출 2.8조원(-9.7% QoQ, +0.8% YoY), OP 1,420억원(-10% QoQ, -30% YoY). 매출 감소하더라도 전분기 추가원가 약 500억원의 기저로 OP 증가 예상했으나 추정치 370억원 하회. 로이힐 PJT 중재비용 470억원을 영업손실로 반영한 영향 제외 시 추정치 소폭 상회했으나 통상적으로 매출이 증가하는 4분기 매출 감소 전망 제시된 점 부담 

- 그룹공사 포함한 빌딩부문 PJT들 준공 및 준공 임박과 수주잔고 감소세 영향으로 판단. 올해 국내 주택 분양도 현재까지 달성한 3,300세대에 그칠 것으로 제시된데다 금년 신규수주 목표는 11.7조원 대비 YTD 4.4조원(3Q 1.9조원) 기록, 수주잔고 감소세인 점도 건설부문 실적 전망에는 부담. 다만 GPM은 9.6%(+1.4%p) 기록. 1Q19, 2Q19 추가원가 제외 GPM은 각 10.7%, 9.8% 추정. 소폭 하락하나 양호하다고 판단. OPM은 5.0% 유지 

- 19E 건설부문 매출 11.5조원, OP 5,440억원으로 각 4.4%, 14.7% 하향. 20E 매출 11.3조원, OP 6,170억원으로 각 1.8%, 15.0% 하향. 4Q19E 매출 감소 전망과 수주잔고 하락세를 반영. 20E GPM 9.5%(+0.8%p)로 금년 추가원가 약 1,200억원 제외한 GPM 9.7%와 유사한 수준 가정. 20E 판관비율 4.0%, 금년 수준 유지된다는 긍정적 기대 

- 상사 매출 3.6조(+0.6% QoQ, -5.4% YoY), OP 270억(QoQ 동일, -28.9% YoY 전분기와 유사한 실적 기록. 큰 특이사항은 없으나 YoY 원자재가 하락 등으로 올해 실적개선을 기대하기는 어려워 보임. 19E 매출 14.0조원, OP 1,140억원으로 각 1.3%, 12.5% 하향. 20E에도 유사한 수준의 실적을 전망

- 패션부문 매출 3,750억원(-3.6% YoY) OP -150억원(+30억원 YoY) 기록. 하절기는 최대 비수기이나 YTD 실적으로 미루어 보아 전년 대비 매출 증가는 부담이겠고, 19E 매출 1.76조원으로 전년과 동일한 수준으로 하향. 그러나 상반기 OP YoY 호조로 연간 OP 440억원으로 전년 대비 180억원 개선 추정

- 리조트 부문 매출 7,440억원(-2.2% QoQ, +9.9% YoY), OP 500억원(-5.7% QoQ, -2.0% YoY) 식음부문 식단가 인상, 수익성 높은 식자재 영업 확대하며 실적 개선되었으나 레저부문은 태풍 영향 등으로 OP 예상치 하회. 연간 추정치 조정폭은 미미함

- 삼성바이오로직스 OP 흑자전환하며 삼성물산 바이오부문 OP 122억 기록. 특히 삼성바이오에피스 마일스톤매출 인식되며 바이오부문 지분법이익도 200억원을 충분히 상회하는 수준으로 파악. 긍정적이나 마일스톤매출은 일회성으로 연간 추정치 상향에 큰 역할을 하기는 어려울 듯

- 삼성물산 19E OP 8,320억원(-24.6% YoY)으로 11.8% 하향, 20E OP 1.05조원(+26.7% YoY)으로 10.3% 하향. 20E OP 증가는 건설부문 금년 상반기 일회성 추가원가 약 1,200억원의 기저와 삼성바이오로직스 OP 증가 추정에 기반(전일 기준 20E 시장 컨센서스 약 1,800억원에 연간 상각비 456억원 차감하여 1,310억원 추정. 흑전)

- 한편 지분법이익 증가함에 따라 세전이익 하향조정은 크지 않음. 4Q19에는 전년동기 약 3,270억원의 평가이익을 인식했던 한화종합화학 장부가액 재평가 여부도 관심

- 추정치를 하향했으나 주가 반등세 이어지리라는 의견은 유지함. 지분법이익 증가하여 세전이익은 방어된 실적인데다 삼성전자, 삼성바이오로직스 주가 상승 시작되며 상장지분가치 증가세의 초입에 위치해 있다고 판단

- 무엇보다 4분기 실적과 함께 발표될 주주환원 정책에 대한 기대 고조. 별도기준 순차입금 0.9조원 (총차입 2.1조원, 현금 1.2조원) 추정. 회사 제시 전년 말 부채비율은 88%, 3분기말 현재 75%까지 하락. 전년도부터 자산매각, 배당수익 증가, 영업 개선으로 증가한 현금으로 차입금 상환 외에 별다른 의사결정은 나오지 않고 있는 상태

- 그러나 주가는 금년 최고치(1/31 12만원) 대비 21% 하락해 있고 전년도 최고치(2018/4/10, 14만4천원) 대비로는 34%나 하락해 있어 주주환원 확대에 대한 기대 고조. 2019년은 3개년 DPS 2,000원 정책의 마지막 해로 정기주총 안건을 올릴 2020.2 이내에 추가 주주환원책 발표 기대. 내년 삼성바이오로직스가 견인하는 연결실적 증가, 삼성전자 등 상장지분가치 증가, 주주환원정책 기대감이 할인율을 줄일 것. 주주환원 발표 후의 상승보다 기대감에 따른 할인율 축소가 클 것이라는 의견 유지함. 매수 확대할 종목

KTB 김한이



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