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[삼성전자(005930)] 3분기 실적: 서버의 개선 조회 : 35
증권가속보3 (1.241.***.228) 작성글 더보기
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2019/11/01 10:47
 
●  삼성전자 3분기 실적 영업이익 7.8조 기록. 디스플레이와 휴대폰 강세가 배경

●  3분기 디램 물량은 30% 초반 기록하였으며, 이는 성수기 효과와 일부 풀인, 그리고 서버 수요 회복에 기인. 또한 4분기 디램 물량 가이던스가 예상보다 양호한 점은 긍정적

●  매수의견과 목표가 60,000원 유지


WHAT’S THE STORY

서버 수요 개선: 3분기 물량증가에 이어 4분기에도 소폭 늘어나는 Bit growth 가이던스와 함께 회사는 서버 고객사의 수요개선이 이어질 것이라고 언급. 특히 고객사는 내년 물량에도 긍정적인 입장을 보이고 있다고 함. 실제로 당사는 3분기 물량증가를 주도한 고객이 일부 (마이크로소프트, 페이스북)였다면, 4분기에는 아마존과 구글 등으로 확산되는 양상으로 판단. 

또한 이들 고객의 주문도 1달 수준의 단납기에서 장기 (i.e. 6개월)로 늘어나고 있으며, 체결되는 계약의 가격수준도 당초 우려했던 것보다는 가격하락폭이 줄어들고 있음. 예를 들면 32GB 서버 모듈의 경우 $105 수준인 시장가 대비 4분기는 $90중반의 가격이 우세하였거나 최악의 경우 $90을 깨고 하락할 것으로 우려하기도 하였으나 고객사는 $100 수준에서 가격을 수용하고 있는 것으로 판단.  

CAPEX, 보수적인 메모리, 공격적인 파운드리: 회사가 발표한 2019년 투자 29조원(반도체 23.3조원, 디스플레이 2.9조원)는 당초 예상치 25.1조원을 넘어서는 것임. 예상치를 넘는 부분은 거의 대부분 반도체에서 발생. 반도체 내에서는 메모리 투자는 16.1조원으로 예상과 부합하나, 파운드리가 크게 예상치를 넘어 로직이 6.6조원 (전년 3조원)로 증가하고 이중 파운드리가 6.4조원, LSI가 0.2조원으로 파운드리의 성장이 크게 부각되었음. 

내년도 CAPEX는 올해와 유사한 수준에서 소폭의 증가 또는 감소가 예상. 내년 투자가 소폭 감소되는 시나리오는 디램 평택 2기의 30K/월 증설이 15K/월로 줄어드는 것이고, 늘어나는 시나리오는 시안 2기 증설이 기본안인 연내 65K/월을 넘어 증설하는 경우. 내년에도 파운드리와 LSI 투자는 총 6조 수준으로 올해와 유사한 공격적인 투자를 이어갈 것으로 예상.  

반도체 수요강세 배경: 3분기 수요강세는 계절적 성수기 영향 속 고객사들의 재고 확보용 수요 증가가 배경. DRAM의 경우 모바일/서버 중심 수요증가에 적극 대응하여 출하량 확대하였고, NAND의 경우 데이터센터향 2TB 이상 고용량 SSD 판매 확대가 배경. 파운드리의 경우, EUV 7나노 및 HPC/컴퓨팅/ 5G 네트워크향 칩 수요가 증가하였고, 시스템 LSI는 플래그쉽향 AP/OLED DDI 및 중국향 이미지센서 공급 확대와 CIS DDI 등 주요제품의 수요 증가. 4분기에도 회사는 메모리 고객사의 재고 확보 지속으로 수요는 전분기 대비 소폭 증가할 것으로 예상하고 NAND는 업황 안정화가 지속될 것으로 전망. 또한 3분기 디램물량 강세에도 불구, 다음분기 물량 가이던스를 한 자리 수 초반% 상승을 제시한 점은 긍정적. 이는 일부 거래선의 불확실성 대비한 pullin 수요가 일부 있었음을 감안해도, 수요는 회복되고 있다는 것에 대한 반증.

디스플레이와 무선의 이익강세 배경: 디스플레이의 경우 중소형 패널의 성수기 진입 속 주요 고객사 신제품 출시에 따른 가동률 향상으로 실적 개선을 주도. 대형 패널은 시장 수요 정체 속 경쟁사 10.5세대 CAPA 증가 등 공급 과잉 및 판가 하락 지속되어 실적 약세가 지속되고 있음. 다만 이번 달 초 발표한 QD-OLED 투자 관련해서는 기존 13조원(10조 설비, R&D 3.1조)을 25년까지의 투자하겠다는 기조 유지하며 대형 디스플레이 경쟁력 강화에 대한 의지 재확인. 초기에는 30K/월 규모로 시작하여 단계적 확대 예상. 무선의 경우 노트10 출시 등으로 인한 믹스 개선과 A시리즈 판매 호조로 스마트폰 판매 물량과 매출 모두 전분기 대비 성장하였고, 지난분기 실적악화를 주도했던 라인업 전환 비용이 감소하며 이익이 큰 폭으로 개선.

주주환원과 투자가의 고민: 3분기 보통주 및 우선주 배당은 354원으로 기존 연간 배당금 9.6조의 1/4이 3분기로 배당. 회사는 당초 2019년 2분기 주주환원정책에 적용되는 FCF 예상규모 점검 주주환원 방안 공유계획이었으나, 글로벌 매크로 이슈 등으로 불확실성 확대되고 부품사업 관련한 대외 환경변화가 불확실성을 확대하여 2020년까지 FCF 합리적 예측이 어렵다고 판단하였고, 이에 당사는 2019년 실적 확정되고 2020년 경영전망 가시성 확보되는 2020년 초에 점검된 주주환원방안을 공유하고자 함. 당사는 2020년초에도 이러한 불확실성이 근본적으로 해결되기에는 어렵다고 판단하여 주주환원방안은 공격적이기에는 어려울 것으로 예상.

또한 투자가들은 올해 디램가격의 하락에도 오히려 상승한 주가가 내년의 개선을 이미 반영하는 것이 아닌지 우려하고 있음. 그러나 당사는 올해말을 지나 내년 상반기가 메모리 사이클의 회복을 입증한다면 사이클 바닥에도 20-30%의 영업이익률을 내며 과거와는 달라진 펀더멘탈을 보여주고 있고, 이를 시장이 반영하여 바닥에서의 valuation이 re-rating 되었고 향후 사이클의 개선은 추가적인 주가 업사이드를 가져올 것이라고 판단.

삼성 황민성



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