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[정유/화학/태양광] 냉정과 성장 사이 조회 : 22
증권가속보3 (211.211.***.146) 작성글 더보기
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등급 대감
2020/01/07 08:39
 
20년 이익 성장 가능성과 질을 고려, 태양광 셀/모듈 > 정유 > 화학

20년에도 에너지 섹터의 수요 급반전 가능성은 낮다. 미중 무역분쟁 전면적인 타결, 그 이후 눌렸던 재고 비축 수요가 나타나지 않는 한 이 수요 둔화 흐름을 크게 바꿀 수는 없을 것 같다. 낮아진 금리, 풍부해진 글로벌 유동성에도 불구하고 실질 수요는 반등하지 않고 있으며 오히려 신증설 증가로 공급 과잉을 해소하는데 방해가 되고 있다. 당연하게도 20년 에너지 섹터 내 주목해야할 우선순위는 이익의 성장 가능성과 성장의 질에 따라 달라질 것으로 예상하며 당사의 결론은 태양광 셀/모듈 > 정유 > 화학 순이다.

유가 연초 강세 후 하락 반전 예상

미국의 바그다드 공습으로 이란 혁명 수비대 수장이 사망했으며  관련 이슈로 중동 지정학적 긴장감이 높아지고 있다. 연초 유가의 상승 potential이 더 높아지겠지만 전면 전쟁으로 치닫지 않는다면 유가는 3월까지 예정된 OPEC 추가 감산 기대감 완화, 노르웨이/멕시코/브라질 등 기타 국가들의 산유량 증가, 상반기에 집중될 미국 Permian 파이프라인 개통 효과, 석유 수요 부진→글로벌 석유 수요/공급 balance 하락에 따른 하향 안정화를 전망한다.

정유, 단기 정제마진 반등 예상

우선 1)IMO 시행에 따른 HSFO→LSFO/경유 이전 수요가 본격적 으로 증가할 것으로 예상한다. 2)19.11월 등경유 마진 급락의 원인 중 하나였던 중국 수출부담은  통상적으로 잔여쿼터 소진을 위해 연말에 집중된 후 연초에 완화되는 계절성을 보인다. 3)미국 정제 처리량은 정기보수 영향으로 3월까지 가동률이 하향 조정되며, 4)3월까지 OPEC의 감산 확대에 따라 중동 정제처리량 감소가 불가피하다. 다만 연초에 정제마진에 긍정적인 요소들은 2Q에 본격적 으로 상업가동하는 글로벌 LSFO 전용 생산설비 증가, 중국 수출 부담 재차 증가, 글로벌 수요 둔화 지속 등으로 하반기로 갈수록 약화될 수 있음을 염두하자. 연초 정제마진 반등의 수혜는 S-Oil에 집중될 것으로 판단한다.

화학, 바닥을 확인하는게 먼저

20년 에틸렌 순증설 부담은 CTO/MTO를 제외해도 천만톤, 글로벌 생산능력의 6%를 상회한다. 19년에 경험했듯이 일부 신증설 설비 가동 지연은 완전 취소가 아닌  한 시황 반등의 빌미를 제공하지 못한다. 현재로선 시황의 반등은 글로벌 경쟁사들의 수익성 악화로 대형 크래커들이 가동률을 조정할 수 밖에 없을 만큼 시황이 하락하거나 미중 무역분쟁이 관세 연기가 아닌 철폐라는 극적 타결로 이어지면서 글로벌 GDP/수요가 급반등해야만 가능하다. 최근  유가/납사 급반등까지 부담인 상황이라면 당분간 제품 spread의 의미있는 반등 가능성은 낮다. 20년부터 전지의 본격적인 성장이 기대되는 LG화학, BD 하락의 수혜가 예상되는 금호석유를 주목하자.

태양광, 개선 폭이 커질 수 있다

전반적인 태양광 설치 수요는 선진국 중심의 수요 성장 지속, 19년 크게 위축되었던 중국 수요 반등 등으로 성장세가 이어질 것으로 예상된다. 태양광 밸류체인 중 셀/ 모듈 시황은 지금까지 Top-tier 업체들에 한정된 수익성 차별화가 나타났다면 20년은 기술력과 브랜드 인지도를 갖춘 비중국 2nd-tier 들의 수익성 개선으로 온기가 확산되는 시황 반등세에 접어들 것으로 전망한다. 셀/모듈 수익성 개선이 지속될 것으로 예상하는 근거는 크게 2가지다. 1)폴리실리콘 하향 안정화 & 웨이퍼 top-tier들의 공격적인 증설에 따른 웨이퍼 원가 하락과 2)멀티-모노 전환 & 미국/ 유럽 매출 증가 지속에 따른 mixed ASP 방어다. 한화케미칼 태양광 부문의 20년 영업이익을 3,342억원 (영업이익률 5.5%)으로 전망하며 수익성 상승 기대감을 더 높여야할 시점이라 판단한다.

DB금융 한승재



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