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[SK텔레콤(017670)] 구조적 변화의 갈림길 조회 : 31
증권가속보3 (211.211.***.146) 작성글 더보기
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등급 대감
2020/01/13 07:51
 
투자의견 매수(Buy), 목표주가 360,000원 유지

- ‘20E 별도 EBITDA 4.0조원에 EV/EBITDA 4.7배(LTE 도입 초기 3개년 ‘12~’14 평균) 적용 후 자회사 가치를 합산한 SOTP 기준으로 목표주가 산정

4Q19 Preview: 마케팅비용은 실적에 부담. 무선 성장은 긍정적

- 매출 4.7조원(+8% yoy, +3% qoq), 영업이익 3천억원(+35% yoy, +1% qoq) 전망

- 4Q18 일회성 비용(11번가 제휴카드 관련) 900억원 제외 기준 3.1천억원 대비로는 감소

- ARPU는 31,361원(+0.1% yoy, +0.6% qoq) 으로 3Q15 이후 처음으로 yoy 반등 전망(주: 이번 분기 실적부터 연간 약 1천억원을 소폭 상회하는 규모의 멤버쉽 포인트 관련 비용이 기존 마케팅비용에서 매출 차감으로 바뀜에 따라 ARPU 자체는 당사 추정보다 400원 가량 낮아지겠지만, 과거 ARPU도 소급 적용하기 때문에, 상승 추세는 동일)

- 마케팅비용은 7.9천억원(+550억원 yoy, +10억원 qoq) 전망. 통신3사 모두 5G 초기인2Q19~3Q19 대비 마케팅 경쟁은 완화되었지만, IFRS15 도입에 따라 과거 마케팅비용의 상각이 반영되면서 회계기준으로는 전분기와 유사한 수준 전망

- SKT는 단말 판매를 취급하지 않기 때문에, 무선 획득비 전체를 자산 인식 후 상각. KT와 LGU+는 무선 획득비 중 80~90%를 상각, 나머지 10~20%는 매출 할인으로 반영

- SKT는 무선 획득비 전체를 상각하기 때문에 인식하는 금액은 크지만, 상각 기간 역시28개월로 가장 길어서(KT 20개월, LGU+ 24개월), 비용 인식이 이연 되는 효과 발생. 반면 고객지원금의 매출 차감이 없기 때문에 ARPU는 경쟁사들보다 높게 인식

- 감가상각비는 LTE에서는 3사 모두 6년 상각. 5G는 SKT와 LGU+는 8년, KT는 6년 상각

- 통신사의 실적 추정에서 ARPU와 마케팅비용 및 감가상각비가 가장 중요한 요소들인데,이 세 가지 지표 모두 3사간 처리하는 방식이 다르기 때문에, 각 지표들을 동일한 기준으로 비교하는 것은 더 이상 의미가 없다고 판단

- 따라서, 각 사별로 유의미한 변화가 있는지에 대한 판단이 중요

2020년 구조적 변화의 갈림길. MNO를 바탕으로 New Biz 신설

- 무선 M/S는 15.2월 50% 정책 폐지 후 47%까지 감소했지만, 현 수준 유지 중. 고ARPU 휴대폰 가입자는 순증 지속. 5G M/S 45% 이지만, 초기 35% 대비 매월 상승 중

- 무선 사업이 개선 되고 있는 상황에서 11번가, SKB, ADT캡스, Wavve 등 자회사들의 실적 개선 및 추가 성장을 위해 조직을 이원화 시키는 작업은 긍정적이라고 판단

- 꾸준히 개선되고 있는 자회사들의 가치를 SKT의 기업가치에 반영시 시총 30조원 가능

대신 김회재



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