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[셀트리온헬스케어(091990)] 2020년 제 2의 전성기가 온다 조회 : 24
증권가속보3 (211.211.***.146) 작성글 더보기
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2020/01/29 07:26
 
* 2020년 컨센서스 매출액 1조 6,075억원, 영업이익 1,833억원. 컨센서스에 미국 트룩시마, 인플렉트라 성장성 선반영. 실적 서프라이즈는 램시마SC에서 기대.  

* 미국 트룩시마 출시 두 달만에 M/S 1.5%로 고성장. 연내 10% 이상의 M/S 예상. 미국 매출 비중 증가에 따른 수익성 개선 및 밸류에이션 부담 완화.

* 램시마 SC, 1차 치료제 내성 환자 대상 새로운 치료 옵션으로 매출 성장 기대. 2020E 실적추정치 상향에 따라 목표주가 67,000원으로 상향, 투자의견 Buy 유지.
 

WHAT’S THE STORY

4Q19, 컨센서스 부합 전망: 4Q19 매출액 3,316억원 (+75.7% y-y), 영업이익 292억원 (흑전 y-y) 추정, 컨센서스 부합 기대. 유럽 매출액 1,928억원, 미국 매출액 1,053억원 전망. 램시마SC 등 직접 판매를 위한 인력 채용으로 인건비 증가에도 불구하고, 미국 매출 비중 증가로 GP 마진 개선에 따른 영업이익률 8.8% 전망.

본연의 실적 성장으로 도약 준비: 지난 1월 셀트리온 그룹의 합병설로 시장에서는 셀트리온헬스케어의 수혜가 클 것으로 기대되면서 주가 상승. 하지만 1월 28일 원에쿼티 지분 7.02% 3개월 락업 해제로 인한 오버행 이슈로 주가는 단기적으로 약세 가능. 오버행 이슈 해소 후 2020년 실적의 질적 성장으로 밸류에이션 리레이팅 기대 (2020년 예상 PER 46.9배). 

2020년, 트룩시마 뿐만 아니라 램시마SC가 중요하다: 2020년 매출액 1조 5,491억원 (+38.4% y-y), 영업이익 1,996억원 (+188.5% y-y), 영업이익률 12.9% (+6.7%p y-y) 추정. 기존 추정치 대비 매출액과 영업이익 각각 6.9%, 8.0% 상향 조정. 미국 트룩시마, 인플렉트라, 허쥬마 합산 매출액 6,699억원 (+169.2% y-y), 유럽 램시마IV, 램시마SC, 트룩시마, 허쥬마 합산 매출액 7,954억원 (+0.2% y-y) 전망. 이전 추정치에서 2020년 실적 전망에 반영하지 않은 램시마SC 매출 822억원으로 전망 (램시마SC ‘20년 매출액 컨센서스 1,917억원). 램시마SC의 1차 치료제 내성 환자 대상 새로운 치료 옵션으로 매출 성장 기대. 향후 휴미라 바이오시밀러와 비교 시 가격 경쟁력 확보, 안정적 PK 데이터에서 기인되는 효능에서의 우위 등이 매출에 기여하면 추정치 조정할 것. 

트룩시마, 예상대로 잘 팔린다: Amgen의 항암제 바이오시밀러 Mvasi (아바스틴 바이오시밀러), Kanjinti (허셉틴 바이오시밀러) 미국 발매 후 6개월만에 각각 M/S 15.5%, 11.9% 달성. 항암제 바이오시밀러 특성 (신규환자 위주, Cycle 처방으로 반복 투여, 오리지널의 리베이트 효과 미미), UNC와 같은 대형보험사 등재 및 보험 급여리스트에서 오리지널 제외 등의 효과 반영. 트룩시마도 2019년 11월 발매 후 11월 M/S 0.3%, 12월 M/S 1.5%로 Mvasi, Kanjinti와 유사한 수준으로 시장 점유율 확대. 최근 JP모건 헬스케어 컨퍼런스에서 2020년 Teva의 트룩시마 M/S 두 자릿수 목표로 제시. 2020년 8월 대형보험사 등재로 빠른 성장 기대.

하지만 지나친 기대는 아직은 이르다: Pfizer, 2020년 3종의 항암 바이오시밀러 발매 계획. 예상대로 Pfizer의 바이오시밀러는 Amgen, 셀트리온 대비 늦은 발매로 가격 인하 전략 구사. 리툭산 바이오시밀러 Ruxience 1월 23일 발매 개시. Ruxience의 WAC (Wholesales Acquisition Cost; 도매가격)은 기존 바이오시밀러 대비 할인폭 확대. 10mg 기준 WAC: Rituxan 93.8달러, Truxima 84.55달러 (Rituxan 대비 10% 할인), Ruxience 71.68 달러 (Rituxan대비 24% 할인). 공보험에서 값싼 약 처방 시 의료진이 받는 인센티브 규모가 크기 때문에 Ruxience에 대한 선호도가 높을 수 있으며, 8월 급여등재 목록 조정 예정인 사보험에서 Truxima 단독 등재는 어려울 가능성이 높음.

램시마SC, 새로운 시장을 열다: 2019년 11월, EMA로부터 류마티스 관절염 적응증으로 허가 획득. 2Q20내로 염증성장질환 (IBD) 포함한 자가면역 질환 적응증 전체에 대해 승인 기대. 2월 1일부터 독일에서 판매 개시. 연내 유럽 전역에서 직접 판매 또는 유통사를 통한 일부 간접 판매 예정. 임상 3상에서 램시마SC의 안정적 PK 모델링 결과 (2주 간격 투약 시, 30주까지 일정한 농도 유지), 안전성 등을 고려하여 제품 경쟁력은 충분하다고 판단. 

1) 램시마IV와 카니발리제이션 가능성은 미미: 램시마IV 8주 1회 투여인 반면 램시마SC 2주 1회 (8주 4회) 투여. 8주 기준 램시마SC의 2배 이상 높은 판매 가격이 예상됨에 따라 램시마IV와 직접적인 경쟁은 하지 않을 것으로 전망. 

2) 2차 약제인 경구용 치료제 대비 경제적 효용성 보유: 1차 약제인 휴미라, 엔브렐에 불응성 환자 대상 램시마SC 처방 권고 가능. 2차 약제(Xeljanz 등) 연간 비용 고려 시 1.5차 치료제로 램시마SC 처방 가능성 유효.

투자의견 Buy 유지 및 목표주가 상향: 2월부터 판매 예정인 램시마SC에 대한 실적 추정 반영하여 DCF방식으로 산출한 목표주가 67,000원으로 수정주가 기준 8.2% 상향. 램시마SC 잠정 가격 대비 실제 판매 가격은 낮아질 것으로 예상. 이는 셀트리온 실적에 향후 변동대가로 반영될 것. 램시마SC 관련 재고단가는 향후 셀트리온의 변동대가 반영으로 낮아질 것으로 기대되며, 마진율 회복에 기여할 것으로 전망.

삼성 서근희



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