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[에스에프에이(056190)] 반도체향, 그리고 2차전지향 수주 증가 속도가 Re-rati 조회 : 36
증권가속보3 (211.211.***.146) 작성글 더보기
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2020/02/18 09:17
 
[에스에프에이(056190)] 반도체향, 그리고 2차전지향 수주 증가 속도가 Re-rating의 Key


16~17년 PER 10~13배 (OPM 9~13%) Vs 20년 PER 8.9배 (OPM 14.5%)

디스플레이 (물류, 모듈 장비등) 57%, 일반물류 13%, Glass 설비 7%, 반도체향 9%, 2차전지향 10%이다. 2020년 별도 기준 수주 (긍정적) 전망 ~1.5조 기준의 사업부문별 분포 예상이다. 조금 보수적으로 잡으면 (국내 디스플레이 업체 최신 Fab 수주와 해외 업체향 OLED 증착장비를 제외하면) ~1.3조원 예상된다. 여기에 SFA반도체 (반도체 후공정 자회사)의 8000~9000억 매출과 9% 수준 OPM을 더하는 등 2020년 연결 기준 매출은 1.95조로 YoY +25%, 영업이익은 2835억원으로 YoY +43% 예상된다. 20년 예상 실적 기준 현재주가는 PER 8.9배이다. 16~17년 PER 배수는 10~13배 수준이었다. 그 당시 (연결기준) 영업이익률은 16/17년 9.2%/13.2%, 17년 영업이익 1208억/2361억이었다. 이와 비교해, 19년/20년 평균 영업이익률은 13.6%대, 영업이익은 1989억/2835억 수준이다. 그렇다면 답은 나왔다. 밸류에이션 바닥은 10배이다. 그렇다면 목표배수는? PER 배수 ~11배는 무리 없다고 판단한다. 그래서 기본 목표주가 52,000원을 유지한다.

그래도 확 끌어당기지 못한다면 그 이유는?

그런데 투자자들을 확 끌어당기지 못하는 이유는 첫째, 순수 디스플레이 전공정장비 업체 대비 안정적인 반면, 주가 상승시 탄력도는 낮게 평가되기 때문이다. 디스플레이향 (물류/ (라미네이트등) 모듈 장비 등)과 일반물류가 전체 수주의 70%를 차지한다. 주식시장이 불안할 때는 오히려 안정성에 대한 평가를 받지만 시황 호전시 매수 선호도는 떨어지는 것이다. 또 한가지는 자회사 SFA반도체의 최근 반년간 급등으로 (2.4배 상승) 시가총액이 1조를 넘어섰다. 현 주가 (6280원, 2월 16일) 20년 PER 12~15배로 추정된다. 비메모리 후공정 (게다가 서버 DRAM까지) 아웃소싱 증가 추세의 수혜라는 매력도에 힘입어 매출/이익률이 최근 몇 분기 빠르게 성장했다. 하지만, 이제부터는 Reality check가 필요한 시점이다. 따라서, SFA반도체의 주식 수급에 조절이 시작되거나 밸류에이션 격차의 축소 모멘텀이 발생하면 에스에프에이의 수주의 다양화과 고마진 안정화를 고려하면, 에스에스에프에이로의 수급도 긍정적으로 변화할 것이다.

고객 최신 Fab수주의 잠재력..더 중요한 것은 반도체향/2차전지향(현재 수주 비중 19%

그래도 이런 다소 일반적인 설명으로는 충분하지 못할 수 있다. 확실한 모멘텀이 무엇이냐, 리스크 (불안) 요인이 언제 해소되느냐는 질문에 대한 답이 실질적으로 와 닿아야 할 것이다. 불안 (불확실성) 요인의 해소라면, 국내 디스플레이 업체 최신 Fab 수주 같은 것이다. 이 부분은 3분기 중 물류 수주의 가능성을 충분히 열어 둘 수 있다.

일부 업계에서는 좀 더 낙관적인 기대감도 있다 (6~8월 전공정장비 수주 가능성?). 단, 물류수주를 하더라도 고객의 공정/모듈 장비의 대규모 발주 시기는 현재로서는 보수적인 입장이다. 하지만, 일단 시작되면 20년이 아니어도 21년 장비 수주의 모멘텀은 강력할 것이다 (특히 Laminator 모듈 장비의 업사이드 기대감. M/S에 따라 2000~4000억 가능). 하지만, 다른 디스플레이 장비업체도 비슷한 방식으로 최신 Fab 수주 모멘텀이 발생할 것이기에 에스에프에이의 주가 밸류에이션 배수 자체의 상승을 이끌 변수는 무엇일 것인가? 우리는 그 기대를 반도체향 (20년 수주 비중 9%), 2차전지향 (10%)에 건다. 반도체는 현재 클린룸 물류 (OHT장비 (FOUP자동운반 시스템)등) 중심으로 현재 3개 메모리 업체 모두로의 의미있는 수주증가를 거쳐 21년부터는 점진적으로 Main 전공정으로도 기회를 노릴 것이다.

또 하나 중요한 분야는 2차전지향 공정장비 솔루션 공급이다. 품목을 외관검사기에서 비파괴검사 등 다양한 조립공정 장비로 확대 예정이다. 고객도 SK이노베이션에서 LG화학, 삼성SDI까지 확보하기 위한 움직임이 활발해지고 있다. 실제 대규모 수주 가능 시점은 아직 가늠하기는 어렵다. 하지만, 국내 배터리 3사의 증설투자 속도는 22년이후 더 가파르게 진행될 예정이라는 점에서 21년의 가시적 수주 가시성이 확보되는지 여부는 (금액 규모에 크게 관계없이) 매우 중요한 밸류에이션 Re-rating 변수가 될 것이다.

상상인증권 김장열



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