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[한화솔루션(009830)] 태양광을 믿어줄 시점 조회 : 6
증권가속보3 (211.211.***.146) 작성글 더보기
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등급 대감
2020/02/21 08:04
 
투자의견 매수, 목표주가 25,000원 유지

- 목표주가는 12MF 예상 BPS에 목표 PBR 0.7배(2017~18년 평균)를 적용하여 산출

- 2019년 영업이익은 4분기 대규모 일회성 비용에 따른 실적 부진에도 전년 대비 7% 증가vs. 반면 현재 주가는 2019년 초 대비 오히려 2% 하락하며 12MF PBR 0.5배에 불과

- 글로벌 태양광 셀/모듈 업체들의 평균 PBR 0.9배로 주가 Re-rating 필요: Top-pick 유지

4Q19 영업이익 300억원(-80% QoQ)으로 시장 기대치 대폭 하회

- 4분기 영업이익은 전분기 대비 80.3% 감소한 300억원을 기록하며 시장 기대치(852억원)를대폭 하회: 약 8.7백억원의 연말 일회성 비용 발생을 감안하면 1,170억원을 기록한 셈 
(8.7백억원 = 성과급 2백억원, 충당금 4백억원, 매출채권 상각 1.3백억원 등)

- 순이익(지배)은 -4,944억원을 기록하며 대규모 적자를 시현: 폴리실리콘 사업 중단에 따른 손상차손(3천억원) 등 일회성 비용 5.3천억원이 반영되었기 때문

- 일회성에 따른 전반적인 실적 부진보다 태양광 부문의 호실적에 주목할 필요: 영업이익 763 억원(+16% QoQ)으로 전분기 호실적에 이어서 추가적인 이익 증가 및 수익성 개선을 달성

- 셀/모듈 사업의 실질 영업이익(연결 조정 반영, 다운스트림/일회성 제외 등)은 9.5백억원으로 영업이익률 약 9%를 기록: 비수기 출하량 감소했으나 판가(ASP) 상승과 원가 하락 덕분

- 판가 상승은 고부가 제품 비중 확대(2019년 말 Mono 비중 87% 추정) 및 미국 매출 증가등에 따른 영향, 특히 미국의 Mono PERC 가격은 유럽 대비 1.8배 수준(출처: PVInfoLink)

- 한편 4분기 실적에 반영된 태양광 다운스트림 이익은 약 2백억원 수준

2020년 영업이익 5,689억원(+50% YoY) 전망: 태양광 기여도 56%까지 상승

- 1Q20 영업이익 996억원(+232% QoQ) 전망: 전분기 일회성 요인만 감안해도 충분히 달성가능 판단 vs. 태양광의 경우 실질 마진 둔화(P/Q 동반 감소)로 전분기 수준 예상

- 2020년 연간 영업이익은 전년 대비 50.4% 증가한 5,689억원으로 전망

1) 태양광(OP +936억원): 제품/지역 Mix 개선에 따른 ASP 상승 효과 지속(+4% YoY 추정) + 모듈 판매량 증가(8.2→8.6GW vs. 생산량 10.2GW) + 다운스트림 확대(매출액 6천억원)

2) 리테일(OP +392억원): 면세점(연간 적자 규모 3백억원 내외) 철수 + 갤러리아 광교점 오픈 + 4Q19 일회성 비용(약 0.7백억원) 소멸

3) 케미칼(OP +362억원): 시황 부진 지속되고 있으나 기저효과로 1분기부터는 흑자 전환 예상 + 폴리실리콘 사업 중단에 따른 감가상각 감소 효과만 연간 약 +3~4백억원 규모

- 태양광 사업의 중장기 성장에 기반한 2025년 매출액 18조원, 영업이익 1.6조원 달성 목표

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