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[CJ ENM (035760)] 성장과 수익성 개선의 갈림길 조회 : 54
증권가속보4 (61.33.***.123) 작성글 더보기
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등급 포졸
2021/02/05 07:18
 
CJ ENM (035760) 성장과 수익성 개선의 갈림길

 투자의견 매수(Buy), 목표주가 180,000원으로 10% 하향

- 12M FWD EPS 8,678원에 PER 21배 적용 (CJ E&M과 CJO의 PER 5년 평균)

- 21년 실적 가이던스 반영하여 직전 추정대비 이익 10% 하향 조정

4Q20 Review: TV 광고 회복, 디지털 광고는 고성장 지속. 커머스 최고

- 매출 9.4천억원(-7% yoy, +18% qoq), OP 879억원(+106% yoy, +24% qoq)

- 방송 OP 419억원(+809% yoy, +31% qoq), 분기 기준 최대 이익 달성. TV 광고는 빠르게 정상화 중이고, 디지털 광고는 1Q20 +29% yoy, 2Q20 +17%
yoy, 3Q20 +34% yoy에 이어서 4Q20도 +43% yoy 달성. 제작비는 19년 대비 약 5% 감소한 연간 5.8천억원 수준 집행(<아스달 연대기> 역기저 효과). TV IP
의 적극적인 디지털화로 광고 시장 위축에도 불구하고 이익 개선

- 커머스 OP 491억원(+17% yoy, +16% qoq), 분기 기준 최대 수준. 언택트 라이프가 확산되면서 취급고 증가 추세. 여기에 자체 상품 위주의 마케팅을 강화
하면서 마진도 지속적으로 개선. 20 OPM 12.1%(+1.6%p yoy)

- 영화 OP -41억원(적지 yoy, 적지 qoq), 음악 OP 9억원(흑전 yoy, -75% qoq)21년은 성장과 수익성 개선의 갈림길

- 20년 가이던스 수정. 매출 3.8조원 → 3.4조원. OP 3.1천억원 → 2.8천억원.코로나 상황 반영하여 수정 제시한 가이던스에 부합. 광고, 영화 및 공연 위축
이 없었더라면 매출 3.8조원과 OP 3.1천억원은 충분히 달성했을 것으로 추정

- 21년 가이던스. 매출 3.8조원 OP 2.5천억원. OP 가이던스를 낮게 제시한 이유는, 3년내 tving 유료가입자 500만명 달성, 컨텐츠 투자 4천억원을 감안하여
tving 사업확대 초기인 21년은 투자대비 수익이 낮을 것으로 전망한 것과, 코로나 이후 정상화 시점에 대한 보수적인 전망이 반영된 것으로 추정(2p에 계속)

21 년은 성장과 수익성 개선의 갈림길

20년 가이던스. 매출 3.8조원 → 3.4조원. OP 3.1천억원 → 2.8천억원. 코로나 상황 반영하여 수정 제시한 가이던스에 부합. 광고, 영화 및 공연 위축이 없었더라면 매출 3.8조원과 OP 3.1천억원은 충분히 달성했을 것으로 추정

21년 가이던스. 매출 3.8조원 OP 2.5천억원. 21년 매출 가이던스는 20년초에 제시했던수준이고 20년 실제 달성한 매출 3.4조원 대비 4천억원이 증가한 수준. 코로나 기저에따른 매출 회복과 코로나 상황을 거치면서 미디어 사업을 OTT 서비스인 tving 중심으로 확장하려는 전략이 반영된 것으로 분석. OP 가이던스를 20년초 가이던스인 3.1천억원 및 20년 실제 달성한 2.8천억원 보다도 낮게 제시한 이유는 세 가지라고 판단

1) 코로나 상황을 거치면서 OTT 사업 강화로 전략 수정. 3년내 tving 유료가입자 500만명 달성, 컨텐츠 투자 4천억원을 감안하여 tving 사업확대 초기인 21년은 투자대비 수익이 낮을 것으로 전망한 것과, 2) 코로나 이후 정상화 시점에 대한 보수적인 전망 반영,3) ENM이 그 동안 제시했던 가이던스는 내외부 사정으로 달성하지 못 한 경험이 많은것에 대한 부담을 반영하여 상당히 보수적인 가이던스를 제시한 것으로 판단

20년 상반기 부진으로 연초 제시한 OP 가이던스는 달성하지 못 했지만, 20년 하반기부터 방송과 커머스 모두 빠르게 회복해서 20년 방송 OP는 +41%, 커머스 OP는 +20%성장. 21년 방송은 +10% 성장이 가능하지만, tving의 투자 확대를 반영하여 -10%로 전망(900억원). 커머스는 언택트 소비 확대에 따른 T-커머스 매출 증가로 +3%(1,855억원), 영화와 음악도 조금씩 회복한다고 판단하여, OP는 20년 수준인 2.8천억원 추정

Catalyst: tving-JTBC 통합 법인이 출범 초기부터 흥행에 성공할 경우 방송 이익은 20년 대비 성장 가능. 회사 가이던스 및 당사 추정보다 높은 3천억원 수준의 이익 달성 가능. 3천억원은 합병전 pro-forma 이익 대비 20% 증가한 수준이이어서, 밸류에이션 프리미엄도 적용 가능. 현재는 합병 전 CJ E&M-CJO의 평균 적용

Risk: OTT 경쟁 강화로 인해, tving과 JTBC와의 합작법인 설립 후 계획보다 더 공격적인 투자를 진행할 가능성. 이 경우 21년 영업이익은 당사 추정인 2.8천억원 및 회사 가이던스인 2.5천억원에도 미달할 가능성



대신 김회재



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