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[셀트리온(068270)] 모멘텀은 2H19에 집중 조회 : 37
 
1) 투자포인트 및 결론

- 유럽보다 시장 규모가 2배 가량 큰 미국 FDA로부터 트룩시마와 허쥬마 허가받았으며, 북미 영업 파트너사 TEVA와 실질적인 영업 환경 조성되는 2H19 중 본격적인 외형/이익 개선 가 능한 점을 고려하여 투자의견 BUY 유지

- 오리지널 바이오의약품사 약가 인하 및 경쟁업체 증가에 따라 주력 바이오시밀러 제품 현재 가치에 산출에 적용하는 EBIT 기존 42%에서 35%로 하향하며 목표주가 기존 29만원에서 26만원으로 하향

- 4Q18 실적: 유럽 내 트룩시마 및 허쥬마의 시장점유율 양호한 성장 지속 중이지만 셀트리온헬스케어 직접판매 체계 구축에 따른 주력제품 발주 물량 부재와 항암제 바이오시밀러 공 급단가 인하로 이익률 하향추세 지속. 매출액 2,520억원(YoY -8.1%), 영업이익 832억원(YoY 46.1%, OPM 33.0%) 예상하며 시장추정치 하회할 전망

2) 주요이슈 및 실적전망

- 4분기 중 셀트리온헬스케어향 바이오시밀러 단일판매/공급계약 허쥬마 1,760억원으로 올해 초 트룩시마 첫 출시 후 1,783억과 유사한 수준으로 유럽 및 미국 내 양호한 성장 기대 가능할 전망. 다만 셀트리온헬스케어 중장기적으로 직접판매 체계 구축을 위하여 재고자산 컨트롤에 들어가는 구간으로 주력제품인 램시마와 트룩시마 신규 계약 부재

- 1H19까지 1공장 증설에 따른 가동률 하락 지속과 셀트리온헬스케어향 항암제 바이오시밀러 (트룩시마와 허쥬마) 공급단가 인하로 전년대비 이익률 개선되기 어려울 전망. 1H18년 평균 영 업이익률 43.6%에서 1H19 평균 영업이익률 37.0% 예상

- 램시마SC제형관련: 래미케이드 및 램시마/인플렉트라는 기존 정맥주사제(IV)로만 처방되고 있지만 4Q19년 중 유럽 내 피하주사제(SC) 형태 판매 승인 모멘텀 확보 중(미국은 임상 진행 후 ‘22/’23년 예상). 염증성장질환(IBD) 환자 중 퇴원 후 편의성이 강조되며 휴미라(SC형태)로 전환 되었던 환자군 이탈 방지 효과와 인플릭시맵 시장규모 확대 기대 가능

3) 주가전망 및 Valuation

- Valuation 변경사항: (1) 바이오시밀러 경쟁 심화에 따라 적용 EBIT 기존 42%(과거평균치)에서 35%(‘19/’20년 예상치)로 하향, (2) 향후 셀트리온헬스케어 직접판매로 매출인식 비중 기존 34%에서 37%로 상향, (3) 트룩시마 예상 시장점유율 소폭 상향.

현대차증권 강양구



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