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[삼성생명(032830)] 생보 업황 회복에 삼성전자 지분 매각 수혜 조회 : 192
증권가속보3 (1.241.***.216) 작성글 더보기
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2017/08/11 11:19
 
What’s new : 컨센서스 상회하는 양호한 실적

2Q17 지배주주 연결순이익은 3,805억원(+15.5% YoY, -32.8% QoQ)으로 우리의 추정치
에 부합했다. 삼성전자를 비롯한 계열사 배당수익에 따른 기저효과로 전분기 대비 감소했지만 전년 대비는 양호했다. 2Q17일회성 매각이익은 없었고 위험손해율 하락에 따른 위험률차 이익 증가, 시중금리 상승에 따른 변액보증옵션 환입금의 영향이 크다. 위험손해율은 74.9%로 전년 대비 4.4%p 하락, 전분기 대비 6.9%p 하락하며 실적 개선을 견인했다.

Positives : 삼성전자 지분 매각 가능성 부각

내년 삼성전자의 2차 자사주 소각 시 삼성생명/삼성화재 보유 전자 지분이 10%를 초과한다는 점에서 삼성생명은 연내 혹은 내년 상반기 전자 지분 처리에 대한 구체적 방안을 공개할 가능성이 높다. 삼성화재만 10%를 초과하는 지분 0.4~0.5%를 매각할 가능성도 있지만, 문재인 정부의 정책에 금융계열사의 제조업 의결권 제한(계열사간 출자를 자본에서 차감)이 포함되어 있고, 국회에 민주당의 보험업법(총자산의 3%까지 계열사 지분 보유 가능) 개정안이 계류 중이기에 삼성생명은 10%를 초과하는 소수지분 매각보다 근본적 처리 방안을 내세울 가능성이 높아 보인다. 상기 평가차익이 일반 주주의 배당재원으로 쓰일 것이라는 점에서 긍정적으로 평가한다. 현재 보유 중인 삼성전자 지분가치는 24.4조원이다. 유배당계약자지분 및 이연법인세를 제외한 주주 지분은 약 13.3조원으로 추정된다. 상계처리하는 유배당 결손금을 제외 시 주주지분의 평가차익은 추정치 보다 더욱 높을 것이다.

Negatives : 보유 지분가치 변화에 따라 NAV 변동

삼성전자의 2Q17 실적 발표 이후 주가는 하향세이다. 삼성전자 주가 하락으로 삼성생명의 보유 지분가치도 하향 조정 중이다. 삼성전자 지분 매각 이슈는 긍정적이나 삼성전자 지분 가치에 따라 삼성생명 주가 영향도 불가피할 전망이다.

결론: 계열사 지분가치, 자사주 차감 시 영업가치는 2.0조원에 불과

SoTP에 기반한 목표주가 140,000원을 유지한다. 삼성생명 시가총액 23.6조원에서 보유지분가치 19.1조(유배당, 이연법인세 차감), 자사주 2.4조원을 차감 시 영업가치는 2조원인 셈이다. 한화생명의 시가총액이 6.8조원임을 감안 시 삼성생명의 영업가치로는 현저한 저평가로 판단한다. 생보업황 개선 기조가 뚜렷하다는 점에서 영업 multiple 상향에 따른 기업가치 개선이 예상된다. 보유 전자지분가치 매각 이슈가 주가 trigger가 되겠지만, 시중금리의 상승세를 고려 시 하반기 변액보증옵션 부담 축소로 실적 상향여지가 존재한다.

한투 윤태호



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