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[오리온(271560)] 추가 하락시 매수 전환 대응 조회 : 47
증권가속보3 (1.241.***.70) 작성글 더보기
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2018/10/11 09:15
 
탐방노트

국내 제과, 2018년 연간기준 사상 최대 실적 전망:
7~8월 국내 제과 매출은 꼬북칩, 썬칩 등의 매출 호조와 고로케 땅콩, 감자엔 소스닷, 그래놀라 등 추가 신제품 출시로 긍정적인 성장세(+8%YoY추정)를 보일 것이다. 9월 전년대비 추석 시점 차이를 감안해도 3Q18 국내 제과 매출은 4%YoY증가하고 영업이익은 200억원을 상회할 전망이다. 18년 공격적이면서도 성공적인 신제품 출시로 내수 제과 시장에서 시장점유율이 상승세이며 이에 따라 국내 제과 영업이익은(947억원, +14.6%YoY) 사상 최대 실적을 기록할 것으로 전망한다.

중국, 기대보다는 느리지만 방향성은 OK!!: 회계기준 변경으로 3Q18 중국 매출은 2,589억원(회계 변경 보정시 -5.9%YoY), 영업이익은 9%YoY감소한 426억원을 기록할 것으로 추정한다. 3Q18에도 매대진입비용, 판촉 행사비용 등이 지속 집행될 것이지만, 계획대로 영업 정상화가 진행중이라고 평가한다. 18년 연간기준 중국 매출은 9,592억원으로 사드 이전 매출의 75%수준을 회복할 것으로 추정한다(회계기준 변경 감안). 공격적 신제품 출시와 유통 구조 효율화로 19년 중국 매출은 8%YoY 증가하고 영업이익율은 14.5%로 18년 대비 소폭 개선될 것으로 전망한다.

베트남/러시아, 19년 일회성 부진 탈피 기대: 중동 수출 부진과 재고 조정 등으로 3Q18 베트남 매출은 8.1%YoY증가하고 영업이익은 소폭 감익될 것으로 추정한다. 조식 양산빵 출시, 신제품 출시 등으로 베트남내 시장점유율 상승이 지속되면서 19년 오리온의 베트남 매출은 1위 사업자(킨도)의 매출 규모에 육박할 것으로 추정한다. 러시아 지역의 대리점망 구조조정은 18년 7월 완료됐으며 향후 매출과 이익 수준의 정상화가 기대된다.

Comment

의미없는 3Q18 컨센서스 실적보다 질적 개선 가능성에 주목: 3Q18 연결기준 영업이익은 732억원 으로 7%YoY감소할 것으로 전망한다. 왠만해서는 낮아지지 않을 것 같은 시장 컨센서스(801억원)를 8.6%하회할 것으로 추정하지만 이미 실적 부진을 반영한 주가에 미치는 영향은 제한적일 것으로 판단한다. 그보다 질적인 측면에서 국내 제과 부문의 사상 최대 이익이 기대되며, 중국 사업은 느리기는 하지만 방향성이 긍정적이며, 베트남/러시아의 일시적 부진은 19년 만회될 것이라는 점에 주목한다. 너무 높았던 실적 기대감은 하향 조정되고 있고 당사의 우려보다는 펀더멘탈이 긍정적이다. 최근 탐방에서 얻은 긍정적 변화 요인을 반영하여 18년, 19년 실적 전망치를 각각 4%, 2.5%상향 조정 한다(EPS기준).

Action

악재 반영, 방향성 보고 추가 하락시 매수 대응: 비교 대상이 될 수 있는 왕왕, 유니프레지던트, 오이시, 달리 등 중국과 베트남 로컬 제과 기업들의 18년, 19년 실적 기준 P/E는 각각 20.7배, 18.6배 수준으로 하락했다. 기대 성장성이 낮아진 중국과 베트남 시장에서 오리온은 로컬 기업 뿐 아니라 몬델리즈, 펩시코, 리글리, 케드베리 등 기라성 같은 다국적 제과회사와의 매대 경쟁을 치뤄내야 한다. 원래 비싼 기업 같은 것은 없다. 오리온에 대해서도 너무 높은 Target Multiple 적용을 경계하며, Target P/E를 기존 25배에서 23.5배로 하향한다.

다만, 동사의 주가는 지난 3개월간 KOSPI대비 33% 하락했다(고점대비 38.1%하락). 지난 7월 19일 2Q18 실적 부진과 예상보다 더딘 중국 실적 회복을 근거로 제시했던 투자의견 HOLD를 BUY로 상향한다. 시장이 아는 악재는 반영됐고 국내외 주력사업의 실적 개선의 방향성이 확인됐다. 현 수준에서 추가적 주가 하락시 매수로 대응할 것을 권고한다. 참고로 동사에 적용한 Target P/E는 국내 음식료 업종 평균대비 35%, 중국/베트남 로컬 기업대비 25%수준의 프리미엄을 적용한 것이다. 또한 목표주가는 19년 BPS기준 P/B 2.8배 수준이며 해외 로컬 기업대비 다소 낮은 ROE수준을 감안시 적정한 수준이라고 판단한다. 

DB금융 차재헌



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