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[한국자산신탁(123890)] 밸류에이션 매력을 높여줄 신규수주 증가 조회 : 341
증권가속보3 (1.241.***.228) 작성글 더보기
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등급 대감
2019/06/13 08:57
 
탐방 Note

성장성 둔화는 불가피: 18년 신규수주 급감(YoY -50.7%)으로 인해 한국자산신탁(이하 한자신)의  영업수익 성장성 둔화는 불가피하다. 정비사업에서의 수주 인식 등의 변수가 있기는 하겠지만 20년까지 영업수익이 역성장할 것으로 전망된다. 하지만 전체 영업수익 감소 폭은 크지 않을 것으로 전망되는데 분기 당 200억원 내외의 이자수익이 유지될 것이기 때문이다. 2분기 한자신의 실적은 영업수익 536억원(-7.1% YoY), 영업이익 293억원(-24.6% YoY), 세전이익 304억원(-21.8% YoY)으로 전망된다. 영업수익에 비해 영업이익 감소 폭이 클 것으로 전망하는 이유는 회계기준 강화와 지방 분양시장 침체로 인해 분기 당 약 100억원의 대출채권 손실이 발생할 것으로 추정했기 때문이다. 보수적인 추정치라고 판단되며, 신규사업장에서 미분양률이 높게 나오지 않을 경우 영업이익 감소율은 영업수익 감소율과 크게 다르지 않을 것이다.

현 시점에서 대손충당금이 급증할 이유는 없다: 한자신 실적 추정에 있어 가장 큰 변수는 대출채권에 대한 손실액, 즉 대손충당금의 규모다. 18년 3분기와 19년 1분기 실적이 시장 기대치를 하회했던 가장 큰 이유도 대손충당금 때문이었다. 연간 기준으로 18년 한자신의 대손충당금이 증가한 이유는 ① 회계 기준 변경에 따른 충당금 적립률 상승과 ② 소송 관련 충당금 반영, ③ 저조한 분양률을 기록한 지방사업지에서의 충당금 반영 때문이었다. 사실 현실화된 손실은 없지만 충당금 규모는   늘어나는 결과가 나타났다. DB금융투자 리서치센터는 분기 당 약 100억원 규모의 충당금이 발생할 수 있는 것으로 가정했다. 하지만 향후 분양물건에서 대규모 미분양 사태가 벌어지지 않는 한 충당금 규모가 급증할 가능성은 낮은 것으로 판단하고 있다. 물건(아파트 등) 판매 결과에 따라서는 환입  가능성도 있는 것으로 전망한다.

Comment

키드라이버는 신규수주: 단기적으로 한자신의 투자 포인트는 밸류에이션 매력(P/E 5배 내외)이다. 하지만 중장기적으로 주가가 상승하기 위해서는 신규수주의 증가, 즉 향후 영업수익이 증가할 것이 라는 기대감이 반영되어야 한다. 지방 분양시장 침체로 인해 수주 심의가 강화되기 시작하면서 18 년 신규수주가 급감했기 때문에 19년의 경우 기저효과를 기대해볼 수 있다. 기대에 비해 속도가 빠 른 것은 아니지만 재건축 시장에서의 수주 가능성은 여전히 높은 상황이고, 대주주인 MDM과의 협 업을 통한 신규수주 확보도 기대된다. 16~17년의 신규수주(약 2,200억원)로 회복되지는 않겠지만 15년 수준(1,500억원)의 신규수주는 가능할 것으로 전망한다.

Action

견고해진 하방경직성, 수주 증가 기대: 신탁업, 특히 차입형 신탁 시장에서의 리스크는 19년 1분기 정점을 찍고 축소되고 있는 것으로 판단된다. 신규 3개사의 부동산신탁 예비인가가 확정되면서 오 히려 불확실성은 감소했고, 차입형 신탁사업에서의 대손충당금 증가도 제한적일 것으로 추정된다. 밸류에이션 매력은 여전히 높은 상황에서 수주증가(기저효과라고 하더라도)의 시그널이 보이기 시작 하면 신탁업을 사야할 때라고 판단된다. 한자신에 대한 투자의견 Buy와 목표주가 5,800원을 유지한 다.  

DB금융 조윤호



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