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[신세계(004170)] 약점은 보완하고 강점은 강화하고 조회 : 282
증권가속보3 (1.241.***.228) 작성글 더보기
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2019/07/11 10:59
 
WHAT’S THE STORY

2Q19 preview - 면세점 호실적으로 영업이익 기대치 상회 전망: 신세계의 2Q19 매출액은 전년대비 21% 성장한 1.44조원으로 시장 컨센서스를 4% 하회하나, 영업이익은 전년대비 9% 성장한 867억원을 달성하며 시장 컨센서스 6% 상회할 전망. 면세점 매출이 7,140억원으로 전년대비 95% 증가하고, 업종 내 경쟁 완화로 영업이익이 전년대비 19% 감소하는데 그치며 호실적을 견인할 것으로 예상. 백화점 부문은 (별도 기준) 인천점 이탈과 온라인 사업부 매각에도 불구하고 해외 명품 판매 호조세가 5개 분기째 이어지며 선방할 것으로 전망. 총매출액은 전년대비 12% 감소한 9,536억원, 영업이익은 전년대비 33% 감소한 282억원 예상. 동사 점포가 공시 지가 상승률이 높았던 핵심상권에 다수 위치하고 있어 재산세 증가하며 수익성이 일부 훼손되었을 것으로 추정. 자회사 신세계인터내셔날의 2Q19 성장 모멘텀이 1Q19 대비 약화될 것으로 예상된다는 점이 옥의 티.

면세점이 안정 성장기에 들어서며 구조적인 오프라인 유통업 리스크 상쇄 전망: 연결기준 영업이익은 2019년에 전년대비 15% 증가한 4,570억원, 2020년에 전년대비 16% 증가한 5,315억원으로 전망되는데, 이 때 2019-2020년 영업이익 증가분의 35%, 41%를 면세점이 견인할 것으로 전망. 면세점의 2019년 매출액과 영업이익은 각각 전년대비 47%, 93% 성장한 2.96조원, 725억원으로 전망되고, 2020년의 그것은 각각 전년대비 10%, 57% 증가한 3.25조원, 1,139억원으로 전망. 신세계인터내셔널도, 사실 그 지속 가능성엔 여전히 의문 부호가 따라붙으나, 적어도 2019년엔 연길기준 영업이익이 성장하는덴 33% 기여를 할 것으로 예상. 이 역시 면세점 업황 호조 덕분. 참고로 백화점 사업의 영업이익 성장 기여도는 -25%인데 인천점 영업중단 영향 때문.

백화점만의 강점인 해외명품 판매 극대화로 업종 내 점유율 지속 상승 중: 동사 백화점 사업부의 업종 내 점유율은 2015년을 저점으로 계속해서 상승하고 있음. 아직까지 온라인 대비 백화점이 경쟁우위에 있는 해외명품 비중 확대에 노력을 기울인 결과. 백화점업은 그 판매액이 2017년에 전년대비 2% 하락한 뒤 2018년엔 전년대비 2% 증가하며 상승 사이클을 지나가고 있는데, 이는 해외명품 매출이 2018년엔 전년대비 10% 이상, 2019년엔 전년대비 15% 이상 성장하고 있기 때문. 백화점업의 평균적인 해외명품 판매 비중은 20% 내외 수준이나 동사의 경우 해외명품 비중이 25%를 넘어서고 있으며, 이에 따라 동사는 업종 평균을 상회하는 5% 이상의 동일점 성장을 기록하는고 있는 중. 비록 2019년초부터 인천점이 영업을 종료함에 따라 표면적으로는 2019년 백화점의 매출액과 영업이익이 감소해 보이나, 내용적으로는 당초 시장이 기대했던 것 이상의 성장을 시현하고 있는 상황.

SOTP 밸류에이션으로 목표주가 385,000원 산출: 잠재 성장률이 다른 내수 채널과 면세점 채널의 가치를 제대로 파악하고, 그룹 내 본격적으로 추진하고 있는 온라인 사업의 가치를 반영하기 위해 SOTP 밸류에이션을 통해 적정 가치 산출. 백화점 사업 가치를 산출하기 위해 백화점 사업의 2019-2020E 평균 NOPAT에 P/E 9.6배를 반영. 이는 백화점업의 역사적 평균 P/E 12배에 20% 할인한 것인데, 2019년 중반을 정점으로 해외명품 소비가 둔화되며 백화점 업황이 전반적으로 둔화될 것으로 전망하기 때문. 면세점 사업엔 2019-2020E 평균 NOPAT에 동종업종 평균 수준인 P/E 25배를 적용. 한편 지분 27%를 보유한 SSG.com의 가치는 5,092억원으로 보았는데, 언론 보도에 따른 쿠팡의 가치 PSR 0.8배에 자회사 할인률 30%를 반영한 결과. 그 밖에 상장사는 시장 가격에 30% 할인률을, 비상장사는 장부가격에 30% 할인률을 반영하여 산출. 이러한 방식으로 도출된 동사의 적정 기업가치는 3.8조원, 385,000원/주로, 이는 2019-2020E 평균 P/E 16.0배 수준과 동일.

삼성 박은경



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