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[덴티움(145720)] 여전한 성장성에도 불구 아쉬운 이익률 조회 : 84
증권가속보3 (1.241.***.228) 작성글 더보기
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2019/11/08 11:19
 
●  신흥 시장 호조로 매출 성장은 견조했으나, 매출원가율 상승, 인건비 및 광고선전비 증가로 영업이익은 컨센서스 14% 하회

●  장비매출 증가는 불가피하나, 1) 상대적으로 마진이 좋은 해외 위주의 장비판매 확대, 2) 해외 생산시설 가동이 원가율 상승 속도와 정도를 제한할 것. 

●  동사의 성장성 및 수익성에 대한 기존 관점 유지. 다만 매출채권 회전율 하락에 따른 운전자본 부담 가중. DCF로 산출한 목표주가 기존대비 9.5% 하향한 86,000원 제시.


WHAT’S THE STORY

3Q19 review: 동사의 연결기준 매출액은 전년대비 38% 증가한 638억원, 영업이익은 전년대비 7.9% 증가한 109억원으로 후자는 컨센서스를 14% 하회. 1) 성장초기 단계에 있으며, 2) 한국 브랜드가 강점을 가지는 중국(282억원, +51.8% y-y) 및 인도(53억원, +76.7% y-y) 지역이 실적에 크게 기여. 견조한 탑라인 성장에도 불구, 1) 매출원가율 상승(전분기대비 2%pt), 2) 인건비 및 광고선전비 증가로 영업이익률은 17.1%에 그침. 매출원가율 상승은 임플란트 대비 1) 국내 장비 매출과, 2) 상품 매출 비중 증가에 주요하게 기인. 4분기 또한 신흥국 위주의 영업호조 기대되나, 2014-2018년 세무조사 추징금(104억원) 반영으로 4분기 당기순이익은 적자전환 전망. 

원가율 상승에 대한 대안: 1) Total solution provider, 2) Digital Dentistry 트렌드로 임플란트업체들이 임플란트 뿐만 아니라 장비(CBCT 등) 또한 판매해야 하는 시점 도래. 임플란트 대비 원가율이 높은 장비 매출 비중 확대는 이익률을 저해하는 요인. 동사는 이에 대처하기 위해 1) ASP가 상대적으로 높고 임플란트와 패키지 판매가 가능한 해외 위주로 장비 판매를 확대할 계획이며, 2) 중국 및 베트남 현지 생산을 통해 원가절감 예정. 중국 생산시설은 허가 완료. 이르면 연말 내 가동 예정. 가동률 상승에 따라 원가율 하락에 점차 기여할 전망. 

운전자본 부담 감안, 목표주가 9.5% 하향: 동사의 성장성 및 수익성에 대한 기존 관점은 유지. 그러나 인도를 비롯한 신흥 시장향 매출 확대는 매출채권 회전율 하락을 유발. 운전자본 부담 가중이 당분간 지속될 전망. 이를 반영하여 현금흐름할인법으로 산출한 목표주가는 기존대비 9.5% 하향한 86,000원. 해당 목표주가의 implied P/E는 2020년 기준 19배로 국내 peer들은 현재 20배 정도에 거래 중임을 고려 시 부담스럽지 않은 수준. 컨센서스 하회로 주가하락 시 매수기회로 활용 가능. BUY투자의견 유지.

삼성 김슬



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