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[건설] 반등의 조건이 만들어지고 있다 조회 : 15
증권가속보3 (211.211.***.146) 작성글 더보기
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등급 대감
2020/02/27 08:35
 
19년 Earnings Review

수수료 수익 감소: 상장 2개 신탁사의 19년 실적 특징은 영업수익 감소 폭이 크지 않았던 것과는 달리 영업이익 감소 폭이 컸던 것으로 요약할 수 있다. 한국토지신탁(이하 한토신)의 19년 실적은 영업수익 2,585억원(-4.0% YoY), 영업이익 1,325억원(-28.2%)였고, 한국자산신탁(이하 한자신)의 19년 실적은 영업수익 2,233억원(-1.5% YoY), 영업이익 1,141억원(-17.3% YoY)이었다. 18~19년 신규수주 감소로 신탁수수료 수익이 감소한 것을 대출채권 이자수익으로 상쇄시키면서 전체 영업수익 감소 폭이 크지 않았던 것을 알 수 있다. 양사의 신규수주는 한토신 1,744억원(-5.6% YoY), 한자신 1,203억원(+9.7% YoY)로 16~17년 수준에는 미치지 못했지만 기저효과로 인해 증감 폭이 크지 않았다.

대손상각비 증가에 따른 실적 악화: 양사의 19년 영업이익이 감소한 것은 영업수익이 줄었기 때문이라기 보다는 대출채권과 관련된 대손상각비용이 증가했기 때문이다. 한토신의 경우 연간 336억원, 한자신의 경우 연간 491억원의 대손상각비용이 발생했다. 지방 미분양률이 높아지면서 비용 증가로 이어졌다.

Comment

지방 미분양주택 감소: 여러모로 20년이 19년보다는 나아 보인다. 서울수도권과 달리 지방의 미분양주택이 늘어났던 것이 신탁사의 비용이 늘어난 결정적 요인인데, 19년 4분기를 기점으로 지방 미분양, 특히 준공후 미분양주택이 급감하고 있다. 실제로 한자신의 원주 사업장의 분양률이 19년 4분기까지 22% 수준에 그치면서 대손상각비용이 발생할 수 있는 가능성이 높아졌으나, 2월 현재 분양률이 78%로 급상승하면서 비용 리스크가 줄어들었다.

수주 증가와 충당금 감소 가능성이 높아지고 있다: 지방 미분양이 줄어든다는 것은 17년 이후 줄곧 줄어들었던 지방 분양시장이 재개될 가능성을 높이고 있다. 부동산 규제의 영향을 거의 받지 않는 지역들이기 때문에 수요가 늘어난다는 시그널이 보일 경우 잠재되었었던 사업장들이 수면 위로 부상할 수 있기 때문이다. 20년 1분기까지 단기적으로 지방 분양물량이 늘어나고 있는데 이 추세가 지속될 가능성이 있다. 한토신, 한자신의 수주 환경이 개선될 전망이다.

Action

낮은 밸류에이션, 조건이 충족되면 반등 가능: 19년 실적 기준 한토신의 P/E는 4.7배, 한자신의 P/E는 3.5배에 불과하다. 18~19년은 수주 환경 악화과 대손비용 증가로 밸류에이션이 하락했던 국면이었다. 만약 이런 상황이 역전될 수 있다면 지금의 낮은 밸류에이션은 매우 매력적으로 다가올 수 있다. 신탁 수주 환경 개선, 그리고 리스크 감소를 기대하며 신탁사를 주목해야 할 시점이라고 판단된다.

DB금융 조윤호



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