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[슈피겐코리아(192440)] 3A (Amazon, Apple, Amplification) 조회 : 71
증권가속보3 (211.211.***.146) 작성글 더보기
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등급 대감
2020/07/08 10:56
 
<글로벌 스마트폰 출하량 추이와 상관관계 크지 않다. 밸류에이션 할인율 축소되어야>

스마트폰 액세세리 전문업체이다 라고 단순히 놓고 보면 최근 2년간 PER 배수 6~11배수준 trading이면 적절할 것이다. 2가지 정도 투자자가 잘못 이해하고 있는 것이 있는 것같다. 첫째, 전방산업 스마트폰 시장 자체가 성장이 둔화되거나 축소되면 슈피겐 매출도 연동되어 하락할 것이다? 그렇지 않다. 그림 1을 보면, 2017년부터 글로벌 스마트폰 출하량을 하락해 왔지만 슈피겐 케이스 매출은 지속적으로 성장했다. 슈피겐 매출의 70~80%가 애플/삼성이다, 글로벌 스마트폰 시장점유율은 30% 중반 수준인 애플/삼성으로 판매 비중이 슈피겐 전체 매출의 70~80% 범위이다. 브랜드 라인업의 지속증가와 (그림 2. 16년 56개=>18년 135개=> 19년 169개) 고가 라인업 확대로 평균 케이스 단가 상향 (그림3. 18년 11661원=>19년 12,517원 (+7.3%))등이 핵심 요인이다. 둘째, 삼성 판매량에 더 영향을 크게 받는다? 아니다. 흔히 한국회사로 삼성 의존도가 높을 것으로 생각하기 쉽지만, 애플 비중이 45~50% (17~19년) vs. 삼성 비중이 30% 전후이다. 슈피겐 밸류에이션에 있어서 특정 고객 비중이 지나치게 높거나, 글로벌 스마트폰 출하 변동률에 밀접한 상관관계를 가지고 있는 일반 부품업체의 밸류에이션보다는 높아야 하는 첫번째 이유가 이것이다.

<19년 선행 투자/비용=> 20~21년 거두어들일 시기>

슈피겐은 2019년 영업이익이 YoY -10%로 역성장 했다. 매출은 YoY +16% 성장했다. 18년영업이익률 18%대가 19년에 14%로 주저앉았기 때문이다. 그 이유는 한마디로 성장을 위한 선행적 마케팅 투자와 (보호필름 부문 신제품 관련 투자, 자회사 슈피겐 뷰티의 라인 다각화 투자 등) 글로벌 시장 확대과정에서 투자와 일부 시행착오 (인도/중국 시장 진입과정에서) 등이 결합되 었기 때문이다. 제품측면에서 19년에 투자한 3가지 부문 (보호필름 신제품 EZ-Fit등, 슈피겐 뷰티, TWS (True Wireless Stereo, 갤럭시버즈/에어팟 등 무선이어폰 케이스))의 성과가 20년부터 본격화 되고 있다. 보호필름은 신기능성 아이템 (블루 라이트 차단, privacy강화, 향균보호필름 등) 매출 성장과 6월에 손세정제 수주 (미국 캘리포니아 주정부향 600억, 2분기/3분기에 인식) 등의 성과로 이어지고 있다.

글로벌 지역별 확장은 (미국/유럽향 비중 각 51%, 30%/20년 1분기 기준) 기존 유럽 5개국 (독일, 영국 프랑스, 이탈리아, 스페인)에 이어 20년 하반기에 네덜란드에도 진출하면서 이른바 Pan European FBA (Fullfillment By Amzon)도입 준비에 들어가 테스트 중이다. Fullfillment: 온라인 유통업체 (오픈마켓)이 판매제품을 자사 창고에 쌓아놓고 물류시스템 전반을 총괄하는 것. 준비가 완료 되면 (21년 상반기 중?) 국가별 재고 swapping등 가능해져 수요 변동에 대응능력이 제고되고 비용 효율화가 이루어질 것이다. 북미지역으로는 Best Buy와 초도물량 공급단계이고 21년에는 Costco/Walmart 공략 예정이다. 아시아 지역 공략 확대는 19년 진출한 아마존 인도에서 20년 1분기 16억으로 매출이 발생했으며 로컬 업체인 Flipkart에도 하반기 진출 예정이다. 20년 상반기에는 아마존 싱가포르 진출도 시작했다.

<목표주가 86,000원/ PER 9.5배- 바닥은 6.3만원대 (PER 7배)>

슈피겐의 기본 투자포인트는 상기 언급한 2가지 오해가 걷힐 때가 되었고 19년 투자가 20년부터 본격 거두어들이는 시기라는 점이다. 2020년 매출 4050억 (YoY 34%), 영업이익 637억 (YoY +44%, OPM 15.7%) 예상된다. 4월 애플의 보급형 모델 SE2 출시 이후 동사의 아이폰 케이스 매출의 성장/ 손세정제 600억의 30% 반영을 감안하면, 2분기 매출은 QoQ +10% 중반대는 가능해 보인다. 하반기는 플래그십 모델 아이폰12(첫 5G 적용) 이 출시가 큰 변수가 될 것이며 슈피겐 뷰티에 서의 추가적인 대량 수주 여부가 변수이다. 웨어러블 케이스는 갤럭시버즈+ 및 에어팟프로등 무선이어폰용으로만 20년 100억 (1분기 21억) 수준 예상된다. 애플워치 등 웨어러블 기기 케이 스에 따라 20년애는 180억 원(YoY ~2배) 수준의 매출이 가능할 것으로 기대된다. 두번째 포인트는 중장기 성장 전망에서 Amazon, Apple과 동사의 관계에 대한 신뢰, 그리고 그것이 동사의 글로벌 비즈니스 확대 (Global Expansion또는 Business Amplification)될 것이라는 연결 고리의 지속적 확인 전망이다. 따라서, 동사의 PER배수는 최근 2년간 범위 6~11배의 상단을 기본 목표로 삼을 수있다고 판단한다. 20년 PER 9.5배 적용한 목표주가 86,000원과 BUY투자의견을 제시한다. 여전히 변동성이 큰 스마트폰 전방시장하에 있다는 점을 감안해도, 주식시스템 리스크 또는 분기실적의 큰 폭의 예상 하회 가능성을 제외하면, PER 7배 수준 (6.3만원대)이 저점일 것으로 예상한다.

상상인 김장열



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