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[LG화학] 분할방식에 대한 논쟁보다 생존과 기업가치 상승이 우선이다 조회 : 88
증권가속보4 (61.33.***.123) 작성글 더보기
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등급 포졸
2020/09/17 07:52
 
▶ 분할방식에 대한 논쟁의 핵심 쟁점 LG화학 배터리사업의 물적분할 가능성이 대두되며, 주주관점에서의 유불리에 대한 논쟁이 격화되고 주가 변동성 또한 확대되고 있다. 물적분할 시 LG배터리(가칭)는 LG화학의 100% 자회사로 연결 반영된다. 분사 후 IPO를 진행한다해도 지배력 상실 가능성이 없기에 LG배터리는 연결 반영된다. 즉, 물적분할 이후 기업가치 훼손요인은 없다. 다만, 기존 주주입장에서는 인적분할 시 장점인 1) 선택적 매매를 통한 LG배터리 지분 직접보유 2) LG배터리의 빠른 상장에 따른 가치평가 정상화의 기회를 박탈 당했다고 심정적으로 느낄 뿐이다. 결론적으로, 분할방식에 대한 논쟁은 투자포인트를 잊게 만들고 논점을 흐릴 뿐이다. 주주입장에서는 기업가치 상승이 최초의 투자포인트였을 것이고, 물적분할이 결론적으로 생존과 기업가치 상승으로 귀결될 것인지만 판단하면 된다. 

▶ 생존과 기업가치 상승이 주주가치의 핵심 물적분할 시 장점은 1) 33% 지분을 보유한 LG화학을 통한 LG배터리의 직접 지배가 가능하다는 점이다. 반면, 인적분할 시에는 그룹의 지분율이 20% 대로 하락할 가능성도 존재한다. 지속되는 기술유출 우려 및 경쟁격화 등을 감안하면 그룹의 LG배터리에 대한 지배력 강화는 중장기적/정성적 관점에서 매우 중요하다. 2) 경쟁격화와 신기술 출현 등의 불확실성을 감안하면 LG배터리의 대규모 투자와 이익 방향성 간에는 괴리가 발생할 가능성도 존재한다. 연초 제기된 분할 가능성이 취소/재검토된 것도 유사한 이유다. 결론적으로, 지금은 배터리사업이 성숙단계에 접어들기 전 불확실성이 존재하기에 석유화학이라는 캐시카우를 확보하고 재무적 시너지까지 창출할 수 있는 안정적 구조가 훨씬 유리하다. 실제 석유화학은 3~4년 간의 Up-Cycle에 진입했다고 판단하며, 향후 전사 실적 호조의 배경으로 작용하면서 LG배터리의 성장통을 충분히 보완해 줄 것이다. 또한 북미/중동 등 글로벌 메이져 대비 10%p가량 높은 2Q20 OPM에서 본 것처럼 LG화학의 석유화학의 원가 및 포트폴리오 경쟁력이 뚜렷하게 강화되고 있다는 점도 실적 및 Valuation 측면에서 긍정적 요소다. 즉, 물적분할이 생존과 기업가치 측면에서 주주가치 상향에 걸림돌이 될 요인은 없다는 의미다. 

▶ 분할방식보다 LG배터리의 이익률이 가치 상향의 핵심 현재 LG화학의 배터리사업부의 가치(EV/Capa)는 CATL대비 약 40~50% 가량 할인되어 있다. 냉정히 판단한다면(시장이 효율적이라 가정한다면), CATL이 상대적으로 높은 가치를 인정받는 것은 정부의 적극지원 하에 10% 이상의 OPM을 꾸준히 달성하면서 LG배터리 대비 우수한 이익률을 시현한 결과다. 분할 가능성 또한 최근 지속 제기되어 주가에 반영되어 있었던 점을 감안하면, LG배터리의 가치할인은 화학사업, 분할방식 등 외부변수가 아닌 이익률이라는 내부변수의 결과다. 배터리사업의 수익성 개선이라는 최초의 투자포인트와 석유화학 Up-Cycle을 믿는다면 분할방식을 막론하고 조정을 매수 기회로 삼으면 된다.

하나대투 윤재성



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