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[DB하이텍(000990)] 탄탄합니다, 주가 앞자리 바뀌는 것은 시간 문제입니다 조회 : 169
증권가속보3 (1.241.***.228) 작성글 더보기
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등급 대감
2019/10/11 10:57
 
<PER 6.4배 얼마나 더 싸야 사시겠습니까?>

글로벌 유일한 8인치 웨이퍼 전문 Foundry 반도체 업체인 DB하이텍은 DDI (Driver IC), PMIC (전력관리반도채), 센서 (CIS포함), 기타 애플리케이션 등 고른 분포로 고객수는 200여개 이른다. 주요 고객의 스마트폰, TV등 응용분야의 호조가 핵심 Driver이지만 그뿐 아니라 중장기적으로 (최소한 중기적 향후 3~5년정도는) Iot, 빅데이터 등에 의한 8인체 웨이퍼 수요 증가가 견조할 것으로 기대된다. 이러한 바탕을 갖춘 동사의 19년 영업이익률은 20.6%로 예상된다. 3분기 실적도 시장 기대치에 부합하는 yoy +40%에 가까운 영업이익 성장이 예상된다. 10월 현재 시점에서 예상도 통상 비수기로 접어들 4분기 패턴과는 조금은 다르게 하락 폭이 제한적일 가능성이 높아 보인다. 그런데 주가는 8월초 바닥 대비 30% 넘게 상승했지만 여전히 19년 예상 실적 기준 PER 6.4배에 불과하다. 주식시장 평균에 비교하든, 다른 대부분의 IT주가와 비교하든, 아니면 DB하이텍 주가의 16~18년 평균 PER 배수 8배와 비교해도 싸다, 진부한 말로 저평가이다.

<글로벌 경기침체를 기다려야 할까요? 하락한다면 현실적 바닥은?>

이 주가가 정당하려면 IT의 다른 업종 (메모리/디스플레이) 처럼 연간 이익 변동폭이 극심해서 특정 연도의 이익이 아무리 좋아도 임박한 다음 해 이익 하락 전망이 뚜렷해야 한다. 하지만, DB하이텍의 현재 Capa 123k 웨이퍼/월 (현재 가동률 90% 이상/ 부천 72K, 음성 50K)의 전체 capa가 추가 증가 없어도 가동률 90% 수준을 유지 가정시 매출 5% 수준 성장은 가능할 것으로 보인다. 최근 고객사의 OLED투자 계획 등을 감안하면, 소폭의 capa증가와 ASP 증가 가능성도 열어 둘 필요가 있다. 그렇다면, 투자자의 일반적인, 누구나 뭐라고 바로 반박하기 어려운 리스크 요인은 아마도 매크로 변수일 것이다. 필자도 그것에 대한 100% 만족할 답은 없다. 하지만, 동사는 가동률 60% 정도만 되어도 적자나지 않는다는 점에서 글로벌 경기침체를 예견하거나 두려워한다 해도 동사 주가가 하락시 바닥을 공감하는 지지대는 있게 마련이다. 지난 3년간 바닥이었던 PER 5배 수준으로 1.2~1.35만원을 기다릴지도 모르겠다.

하지만, 이것은 너무 순진한 접근이다. Iot, 빅데이터 등에 의한 8인치 웨이퍼 수요 증가가 견조하다는 매우 중요한 기본 방향성을 잊지 않고 있는 중장기 투자자 기반이 최근 몇 년간 강화되어 온 점을 감안해야 한다. 즉, 지난 최근 수년간 동사 주가의 학습곡선과 안정적 어닝 파워를 경험한 투자자 (주요 투자자 지분: 현재 국민연금 12%, 지난 1년간 외국인 지분 20~30% 범위)의 BUY and HOLD 전략의 영향도를 감안하면, 현실적으로 worse case 시나리오라해도 PER 6배 수준 (19년 이익추정 기준 1.51만원~20년 이익추정 기준 1.62만원 (현주가))이 바닥일 가능성이 높다.

<목표주가 20,700원 (20년 이익 가시성 추가 확보시 바로 수정)~바닥주가 1.62만~1.51만원>

목표배수는 16~18년 PER 평균 배수인 8배를 기준으로 삼았다. 물론, 20년 글로벌 경기침체 우려가 낮아질수록 또는 Capa증가/마진상승 (제품믹스 변화 등) 여지가 확인되면 배수는 프리미엄 적용으로 변경될 수 있다. 적용 EPS는 19년 EPS*60%+ 20년 EPS*40%의 가중평균한 2585원이다. 결국 PER 8배*2585원으로 20,700원 목표주가를 산출하고 BUY 투자의견을 제시한다. 글로벌 밸류에이션의 비교대상이 적절한 업체가 없다는 것이 현재까지는 약점이다. TSMC 22배 (OPM 34%), VIS 17배 (24%)는 12인치 웨이퍼 중심이어서 투자사이클이 더 중요하고 EV/EBITDA 같은 지표가 더 의미 있을 수 있다. DB하이텍은 당분간 대규모 투자 보다는 기존 Capa의 full가동과 일부 확실한 고객군의 가시성 높은 제품용 capa 증대로 최대한 이익규모 증가를 유지할 가능성이 높다. 따라서, 분기별 가동률과 제품믹스 변동에 따른 변화폭 정도만 체크하면 분기가 지나갈수록 적용 어닝이 점진적이라도 증가할 가능성이 높으면 (우리는 그렇게 전망) 목표주가도 높아질 가능성이 높다. 일부 투자자입장에서 동사가 기존 12만장 정도의 capa 가동으로 만족할 것인가? 라는 질문을 던지고 있다. 필자는 최근 연 1000억 가까운 투자와 달리 20년에는 투자규모는 줄어들 전망이다. 19년 연간 EBITDA가 2300억 수준 예상되지만 순차입금 (19년 6월말 기준 2270억)을 감안하면, 몇 년간은 좀 더 이익을 축적하는 전략이 (다소 보수적이라 해도) 현실적일 수 있다. 즉, 현재 8인치 웨이퍼 수요가 견조한 향후 몇 년간 (~21년정도) 업황을 최대한 활용하는 전략이 아직까지는 좀 더 우세할 것으로 보이기 때문이다. 물론, 최근 글로벌 매크로 환경의 불확실성이 걷힌다면 다른 방향으로 선회 가능성이 열릴 것이다. 지금 그런 (아직은 낮은) 가능성에 베팅하는 전략이 제시되지 않았다고 해서 DB하이텍 PER 6배대가 정당하지는 않다, 오히려 안정적 성장/ 저평가, BUY and HOLD 중형주 종목으로 손색이 없다는 판단이다.

<기타: 제품 용어>

DDI (Display Driver IC)는 LCD=>OLED . DDI가 각 픽셀의 서브픽셀 (Red/Green/Blue)까지 관리하게 됨. 따라서, OLED로 전환되면서 DDI 역할이 3배 증가. PMIC (Power Management IC)는 스마트폰 등에서 전력 관리 반도체. 배터리는 단일 전압, 하지만 스마트폰의 각 부품 9능동소자, 수동소자)가 요구하는 전입은 각각 다름. 특히 디스플레이 패널은 높은 전압 요구. 따라서, 스마트폰당 4~5개의 PMIC가 사용되는데 5G 스마트폰에서는 최소 1개 더 추가될 것. CIS (CMOS Image Sensor)는 동일한 면적에서 픽셀 숫자가 점점 늘어가게 되면서 픽셀의 크기는 작아지게 됨. 작은 픽셀에서는 빛을 충분히 흡수하기 어려워서 삼성은 ISOCELL이라는 기술을 개발(아주 작은 픽셀과 픽셀 사이의 틈에 절연부를 세워 픽셀안으로 들어온 빛을 밖으로 빠져나가지 않도록 하는 기술).

상상인증권 김장열





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